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　退出非常难 中国积极的财政政策寻求突破：降低力度调整投向

　十大券商与十大基金看多2004 火爆行情将在上半年

　证券法修改应使银行资金合规入市

　　 各有关单位： 由中关村科技园区管委会主办、北京创业投资协会协办的“第七届中关村项目推介暨投资洽谈会” 将于2004年2月26日在世纪金源大饭店正式启动。 本届“投洽会”主要采用网上展会与实地重点项目推介相结合的形式。网上展会将综合运用三维仿真、立体动画、视频直播、文字、图片等技术手段，搭建基于Internet的虚拟展会平台，主要栏目包括：高科技项目厅、论坛厅、专业园区招商厅、政策服务厅、“园区高新技术成果展”仿真厅。参展项目为具有国内一流或国际先进水平，涵盖国家鼓励发展的IT、生物医药、环保、新材料、光机电、高科技农业等领域的园区内有融资需求的高新技术项目。 拟在新浪网（www.sina.com.cn）及中关村科技园区网站( www.zgc.gov.cn ) 同时展出。 为使推介会更加深入、更有实效，还将从中评选出15个最具有投资价值的项目在展会上进行重点推介。现将有关参会事项通知如下：

　　 一、我们邀请贵单位作为15个最具有投资价值的项目评审委员会成员单位。

　　 二、我们将在会前将参展项目的相关材料发至你处，并由北京创业投资协会组织所有成员进行评审。

　　三、请将所附《投资机构需求表》如实填写，并于2003年12月16日通过电子邮件的形式返回给北京创业投资协会邮箱（public@vcab.org）（中关村跟投资金的机构务必填写）。

　　 四、具体事宜，请向中关村管委会服务中心或北京创业投资协会咨询。

　　请贵单位给予积极的支持和配合，同时我们真诚的希望您届时出席我们的推介会。

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　中关村科技园区管委会
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　北京创业投资协会

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　2003年12月8日

下载投资机构需求表格

　　 2004年初，尽管中国保险业总资产将首次突破一万亿元大关已经成为不争的事实，但是整个中国保险业的总资产仍然不到全国金融业总资产的3％；尽管中国保险业即将完成从千亿级到万亿级的跨越，但它在以实力为基础的金融行业当中仍然缺乏足够的“话语权”。在即将到来的金融混业模式下，中国保险业如何摆脱目前相对被动的地位，充分发挥保险的社会管理职能无疑成了业内人士2004年最为关心的话题。中央财经大学保险系主任郝演苏在接受本报记者采访时指出，2004年中国保险业将面临着两大转型，通过这两大转型，中国保险业将实现其做大做强的目标。一是中国保险业将实现由规模经营向效益经营的转型。二是中国保险业将实现由单一公司模式向集团公司架构的转型。

　　规模和效益的平衡 　　经过2003年保险市场整体“效益型”改革力度的加大，我国保险业近年来发展模式由“数量扩张型”向“效益优先型”的转轨已见成效。但是在实现由规模经营向效益经营转型的过程中，最大的挑战来自规模和效益的平衡问题，如何在保持或超过上一年保费增长率的同时，完成既定的利润计划指标，改变目前已经出现的为了维持年度利润水平、推迟或拖延年末已发生保险索赔案件的不正常现象则成了当务之急。郝演苏认为，随着占据中国保险市场半壁江山的中国人寿和中国人保在海外的上市，中国保险业将改变长期以来一直存在的重规模、轻效益的局面。毕竟两大国有控股保险公司走完了成为国际化企业的第一步，国际投资者开始真正用国际标准要求和评价中国保险业，在海外上市的两大公司是否能够真正保持市场地位、成长能力和盈利水平，将直接体现在反映投资者信心的股价上。两大国有控股公司上市后面临的首要任务就是在继续理顺企业运行机制的同时，将效益放在优先的层面，真正实现由规模经营向效益经营的转型，那种单纯按照保险费收入论短长的经营思维将面临严峻挑战。两大国有控股公司经营思想的转型将直接带动整个中国保险业盈利水平的提高，促进整个保险市场运行秩序的优化。由于保险公司的利润由承保利润和投资收益构成，而投资收益受外界环境影响，整个资本市场持续低迷，保险业整体投资收益处于较低水平。因此，进入2004年，各公司提升收益的主要手段是保证承保利润，各公司的利润压力必然会转移到承保工作上来，业务结构和业务质量成为各公司盈利战略的重心。最后，为了实现经营利润，就必须控制经营风险，限制和淘汰不良标的。由于社会上存在一种对于保险公司的社会效益和经济效益的错误认识，认为限制和淘汰不良标的就是违背了保险经营的社会效益原则。实际上，凡是经济效益好的保险产品所产生的社会效益就好。那种为了迎合所谓的社会需要，不顾商业经营原则所开发的产品，不仅没有经济效益，相反会导致整个行业的倒退，最终将破坏整个社会的效益。

　　集团化模式初显 　　2003年，随着三大国有保险公司股份制改革和集团化改制的完成，中国保险市场事实上已经出现了五大集团公司。其中，以保险业务为主体的保险集团：中国人寿保险集团、中国人保集团、中国再保险集团、中国太平洋保险集团；以保险业务为主的金融集团：中国平安保险集团。尽管通过集团化运营，可以在目前的法律框架下，实现分业管理、交叉作业，最大限度地实现产寿险客户资源和销售渠道的共享，提升运营效率，降低管理成本，开发各类保险衍生产品，为客户提供更多的附加值和增值服务。 　　但是，郝演苏同时指出，在目前的中国保险市场，实现由单一公司模式向集团公司架构的转型，要注意防止出现“一窝蜂”现象，避免不顾企业实际条件，盲目攀比，离开资本市场，简单地通过企业内部分拆方式实现集团化的倾向。他认为，在集团化经营的模式下，通过培育具有国际竞争力的保险集团，可以进行金融混业模式的尝试，可以大规模地吸引国内外资本，可以在通过资本杠杆实现保险企业之间的兼并与重组。而且，通过集团化经营，还可以实现中国保险业做大做强的战略目标，提升保险业在国民经济中的地位和作用。那么在即将到来的金融混业模式下，中国保险业也可以摆脱目前相对被动的地位，充分发挥保险的社会管理职能，拥有自己足够的“话语权”。

　　寿险经营策略变化 　　郝演苏告诉记者，2004年的中国保险市场在实现这两大转型的过程中，还会在局部层面出现为了保证实现这两种转型所需要的经营策略变化。比如，寿险市场上的保障型和期缴型产品将成为主流。由于片面追求规模，寿险市场上理财型趸缴产品曾经红极一时，但由于证券市场持续低迷，寿险业投资收益水平下降，导致市场上出现了投保人对于保险业的“信心利差损”，影响了保险市场健康发展。因此，可以预料，为了实现效益优先，保障型和期缴型产品将成为寿险市场的主流，从而奠定寿险公司可持续发展的市场基础。又比如，寿险业将重新评价银行保险产品。由于我国并没有如同国外许多国家那样实行金融混业经营模式，在严格分业经营的模式下，目前的银保合作实际上在很大程度上使保险业处于被动状态，从而导致银行保险产品的手续费上升，以五年期趸缴业务为主的分红型产品在为寿险公司埋下现金流隐患的同时又造成局部保险市场资源的破坏。同时，由于分红收益远离客户的心理预期，这种银行保险产品不仅制造了银保合作的矛盾，而且对于寿险公司的市场形象造成影响。因此，寿险业将理性看待银保合作，通过设计长期、期缴、保障型产品，在双赢的基础上开展银行和保险之间的业务合作。 还有，多元化寿险销售体制的试验将全面展开。多元化的寿险销售模式将进入试验阶段，有些寿险公司已经通过组建销售服务公司、保险经纪公司的方式尝试建立一种实行公司化管理的销售服务系统，一些有条件的营销员或机构也开始通过尝试组建寿险专业代理公司或经纪公司。 　　郝演苏预测，2004年的中国保险市场，保险费收入增长速度可能会出现放缓的趋势，但整个市场的产品和服务质量的提升将会产生许多亮点，整个中国保险市场将在转型过程中，不断实现开放和进步的各项目标.　　中华工商时报

　　 美国经济复苏是美股反弹的最主要原因。谁也没有料到美国经济2003年第三季度增长了8.2％，这极大增强了很多投资者的信心，投资基金也因股市上涨而开始再次获得收益 　　

　　已有32年历史的纳斯达克电子交易市场正承受着愈来愈大的竞争压力。另据报道，纳斯达克股市与纽约证券交易所正洽商合并事宜，目前洽谈仍处在初始阶段。2003年的美国金融市场跌宕起伏，股市经过3年连续下跌后，迎来转势的年头。虽然有公司丑闻和伊拉克战争，美国道指2003年还是取得了20%多的年涨幅。2003年证券业最引人注目的还是共同基金业爆出的黑幕，由此引发了对基金业以及证券交易所的改革浪潮。 　　

　　美股复苏 　　2003年刚开始的时候全球股市毫无吉兆，由于前年股市刚刚经历了70年前大萧条以来最糟糕时期，持续空头长达3年。虽然在美国对伊拉克正式开战前，美国股市因为地缘政治因素的不确定性而不停地波动，但就在股市还有可能继续下跌的时候，3月份伊拉克战争打响，拉开了股市复苏的序幕。2003年3月初，在伊拉克即将开战的阴云笼罩下，纽约股指下挫，探到了全年的最低点。可是从3月底开始并且在4月的所有交易日里，股指强劲反弹，行情在短时间内从底部反转。从那以后，华尔街的行情一路上扬。分析家们解释说，股市复苏的原因是美国经济的好转，例如谁也没有料到第三季度增长了8.2％，这是1984年以来从未有过的增长率。他们把股市的增长还归因于很多投资者信心增强和投资基金开始再次获得收益。 　　

　　证券改革 　　美国证券交易委员会2003年12月17日批准了纽约证交所的管理机构改革方案，即由两人分别担任董事长和首席执行官职务，以避免权力集中。此前，纽约证交所董事长和首席执行官一直由同一个人担任。美国著名投资银行高盛集团总裁约翰·塞恩2003年12月18日被正式任命为纽约证券交易所新任首席执行官。2003年9月，格拉索因巨额薪酬引发争议被迫辞去董事长兼首席执行官的职务。随后，实现两个职务的分离一直是美国证券界讨论的热门话题。美证券交易委员会主席唐纳德森认为这次分权是纽约证券交易所管理体制改革过程中具有重要意义的一步。他说，尽管在交易中存在权力滥用和潜在的利益冲突问题，纽约证券交易所本身的政策还是合理的，应当予以保留。另据报道，纳斯达克股市与纽约证券交易所正洽商合并事宜，目前洽谈仍处在初始阶段。据报道，已有32年历史的纳斯达克电子交易市场正承受着愈来愈大的竞争压力，因为在该市场上市的公司数量日渐减少。与此同时，纽约证交所也处在一个艰难时刻，它正准备要求前任董事长格拉索从上亿美元薪酬中退还5000万美元到1亿美元。股市回暖投行受益

　　由于全球市场回暖，华尔街两大巨头高盛和摩根士丹利2003年财年第四季度利润均出现强劲增长。摩根士丹利宣布，截至2003年11月30日的2003年财年第四季度利润增长42%，从2002财年同期的7.32亿美元增长到10.4亿美元。公司将盈利增加归因为债券和股票市场走强。摩根士丹利2003财年收入增长28%，从2002财年的29.9亿美元增长到38.1亿美元。高盛宣布，截至2003年11月28日的2003年财年第四季度利润几乎增长一倍，从2002财年同期的5.05亿美元增长到9.71亿美元。利润增长点主要是投资银行、贸易和资产管理。而整个财年利润从2002财年的21亿美元增长到30.1亿美元，增长42%。国际金融报

　　当前，应当保持宏观经济政策的连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策，同时，不妨适度调整。 　　退出之难 　　设想如果积极的财政政策在明年退出，那我们将面临一系列难题。 　　

　　第一，近年来，我们利用国债资金兴建了一大批工程项目。有些项目完工了，还有不少项目尚在建设之中。根据国家发改委提供的数字，完成这些在建工程所需的后续资金需要5000亿至6000亿元。如果积极的财政政策退出，将会使这些在建工程的后续资金失去来源。 　　

　　第二，在过去的5年中，积极的财政政策年均拉动经济增长分别为1.5、2、1.7、1.8和2个百分点。这意味着，如果积极的财政政策退出，今后至少年均1.8个百分点的经济增长率便会因此而失掉支撑。 　　继续之难 　　如果完全照搬往年的做法，来实施积极的财政政策，也会使我们面临一些困难。 　　

　　第一，连续6年实施积极的财政政策，给我们留下了数额较大的债务。加上用于单纯弥补赤字的国债和属于借新债还旧债用途的国债，三个方面性质的国债相加，目前整个中国国债占GDP的比重已从1997年的7.93%提高到20%多。 　　

　　第二，连续6年实施积极的财政政策，已经使财政支出的不断扩张内生为经济进一步增长的必要条件。经济增长对积极的财政政策所形成的这种依赖，在边际效用递减规律的作用下，事实上已经在逐步加深。 　　寻求突破 　　从积极的财政政策所面临的两难处境，我们可以得出一些启示。 　　

　　第一，既然中国的经济增长离不开财政支出的扩张，而我们又太需要经济增长提供的空间来增加就业、调整结构。这便意味着，起码在短期内，积极的财政政策不能言退，或者不能完全言退。 　　

　　第二，非典过后凸现出来的公共卫生、西部开发、农村发展、东北老工业基地等方面的欠账，用科学发展观来权衡，是必须尽快补上的。这笔钱数额很大，每年2000亿至3000亿元的财政收入增长固然可填上一些缺口，但不能完全解决问题。所以，增发国债仍然是必须依赖的一个收入来源。 　　

　　第三，即使宏观经济形势的变化要求宏观经济政策做出重大调整，积极的财政政策必须要退出了，也要有个渐退的安排。正如进军须一鼓作气、退军须缓缓而行，不能辙乱旗靡的道理，积极的财政政策的退出，必须是安全的、稳妥的、瞻前顾后的。我们可以得到的基本判断是：当前，应当保持宏观经济政策的连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策，同时，不妨降低力度，调整投向。所谓降低力度，就是根据经济形势的变化，相机逐步减少增发国债的数额。所谓调整投向，就是将增发国债的收入由过去主要用于重点建设项目扩展至几个方面的投向：在建工程的后续投入；填补以公共卫生为代表的公共项目欠账；启动拟议进行或亟待进行但主要由于资金制约而迟迟未能启动的改革事项等.　　

　　 十大证券公司投资主管:银河证券、中信证券、南方证券、申银万国、国泰君安、海通证券、招商证券、国信证券、光大证券、湘财证券　　

　　十大基金管理公司投资总监:华安、博时、华夏、国泰、南方、易方达、国联安、华宝兴业、海富通、银河　　

　　直接掌控市场资金的机构投资者如何看待2004年股市?上证报日前对部分最活跃的机构投资者的投资主管进行了市场调查。这也是媒体首次对证券投资机构投资主管进行大规模调查。统计结果显示,这批投资主管都选择十分或者谨慎看好2004年市场行情,没有一位看淡。　　

　　本次调查共分8个项目,共有20家证券公司与基金管理公司的投资主管参与了调查。调查结果显示:17家机构谨慎看好2004年股市行情,3家机构十分看好2004年股市行情。14家机构认为2004年上证综指的价值中枢是1500点,5家机构认为2004年上证综指的价值中枢是1600点,1家机构认为2004年上证综指的价值中枢是1550点。无论选择哪一个,这个价值中枢都比2003年价值中枢1450点有一定程度的提升。换言之,这些机构都认为,2004年证券市场应该具有整体上升空间。　　

　　调查显示,国有股减持仍是2004年影响证券市场走势的最重要事件,其次是宏观经济及宏观政策取向有何变化。　　大多数机构认为,2004年存在较大投资机会的前五大行业依次是石油化工、电力、有色金属、航空机场和煤炭；一季度行情将相对火爆；2003年的强势股会出现分化；上证综指波动区间将在1400点至1750点之间。　　调查还发现,机构继续看好核心资产概念股。　　

　　随着市场规范程度的提高,阳光资金市场地位日益提升。2003年价值投资理念的盛行,就是阳光资金开始主导市场的重要标志。而阳光资金的代表就是基金管理公司、证券公司、大型企业集团的投资公司以及QFII等等。他们的动向特别是前两者的动向往往直接影响证券市场的行情走向。此次调查选择了北京、上海、深圳三地最有影响力的证券公司和基金管理公司,以确保调查结果的权威性和可信性。考虑到海外资本正在大举进入内地证券市场,上证报还特意选择了国联安、海富通、华宝兴业三家中外合资基金管理公司作为调查对象。　　

　　问题:2004年可能影响证券市场走势的最重要事件有哪些? 　　调查发现:有8家证券公司,7家基金管理公司选择了国有股减持试点方案推出；3家证券公司,5家基金管理公司选择了宏观经济走势及宏观经济政策取向；4家证券公司,2家基金管理公司选择了中小企业板开市。　　

　　问题:2004年行情相对火爆会在哪个季度? 　　调查发现:7家证券公司和5家基金管理公司选择的是一季度；2家证券公司和5家基金管理公司选择的是二季度；只有申银万国1家证券公司认为三季度也会有很好的投资机会。总体而言,机构都认为上半年市场的投资机会会好过下半年。　　

　　问题:2004年最大的投资机会可能会是哪个行业? 　　调查发现:机构最为看好的前5大行业依次是石油化工、电力、有色金属、航空机场、煤炭。证券公司与基金管理公司在这方面又有些分歧:证券公司最为看好的行业依次是石油化工、有色金属、电力、航空机场、煤炭；基金管理公司最为看好的行业依次是电力、石油化工、有色金属、汽车整车、煤炭。另外,证券公司行业配置的集中度比较高,如石油化工,就有9家证券公司青睐,而有色金属也吸引了6家证券公司的目光。基金管理公司行业配置则相对分散,最多的电力也只有6家公司较为注意.　　 上海证券报

　 　访全国人大常委、财经委副主任委员、证券法修改领导小组组长周正庆： 　

　　十届全国人大常委会第六次会议日前表决通过了银行业监督管理法、关于修改中国人民银行法的决定和关于修改商业银行法的决定。三部法律的出台有哪些现实意义?在法律框架内混业如何开展?商业银行法的修改对将来证券法的修改有哪些启示?记者日前采访了全国人大常委、财经委副主任委员、证券法修改领导小组组长周正庆。 　　

　　记者:通过立法将中国人民银行的监管职能分离出去以后,中央银行的主要职能是否发生了变化和转移? 周正庆:过去由于对银行业自身的监管在人民银行,而这种现状已经不适应金融改革的需要了。通过立法将中央银行的监管职能分离出来以后,对央行的工作并不是削弱,而是要求央行与银监会各司其职,央行要更集中精力贯彻实施好货币政策,加强和完善对金融的调控。可以肯定的是,这个任务将随着金融改革的深化,越来越重。众所周知,过去我国的经济发展主要依赖于间接融资,即银行贷款。现在我国的资本市场经过十几年的发展,加之各种债券和其他市场的发展,为中央银行进行宏观调控、实施货币政策提出了更广泛的内容和要求。比如现在讲到货币供应量,只有M1和M2两个监测指标,即狭义货币和广义货币。然而,这两个指标只是现金加存款,不能涵盖直接融资,因此已经不适应我国目前金融改革的实际了,所以中央银行要增加一个调控目标M3,将各种证券、股票和票据包括进来。因此,对央行而言,如何搞好货币政策,实施好金融调控,将是央行今后的主要职能,需要认真地总结经验。 　　

　　记者:央行的职能有没有新增加的内容? 　　周正庆:通过新立银监法和修改中国人民银行法,对中央银行的职能作用做了比较全面的阐述。特别还增加了一条,国务院建立金融监管协调机制,具体办法由国务院规定。为什么要建立协调机制?现在我们有货币市场、资本市场和保险市场。从监管方面讲,有银监会、证监会和保监会。在工作当中,这三者之间存在一些交叉的监管内容。在产生矛盾时,必须有一个协调机制。否则中央银行调控货币政策时,不管对资本市场和保险市场有什么影响,最后的效果都是不会达到预期目标的。因此建立协调机制十分必要。 　　

　　记者:混业经营是此次商业银行法修改中最热门的话题,请您介绍一下这方面的情况。 　　周正庆:在法律中对混业经营和分业经营如何处理,是此次商业银行法修改最受关注的问题。修改之前的商业银行法第43条规定,商业银行"不得从事信托投资业务和股票业务,不得投资于非自用不动产投资"、"不得向非银行金融机构和企业投资"。这三个"不准",对将来实施混业经营的法律空间全部封住了。从世界各国发展的情况来看,混业经营是大势所趋。发达国家以及一些发展中国家普遍都搞混业经营,现在我们国内对混业经营也开始有所进展。比如,中信、光大都在集团下面分设了银行、证券、保险机构。另外,许多商业银行也开始办理代客理财业务,它的实质是一种信托业务。商业银行今后的种种创新行为,都是要在原来传统业务的基础上,逐步与证券和保险业务发生联系。从目前情况来看,实施混业经营时机还不成熟,但是应当在法律上留有空间,将来一旦条件成熟,国务院可以批准在一些领域进行混业。最后通过的商业银行法将这条修改为:"商业银行在中华人民共和国境内,不得从事信托投资和证券经营业务,不得向非自营不动产投资,或者向非银行金融机构和企业投资,但是国家另有规定的除外。"这样就给将来的混业留下了法律空间,将来凡是经过国务院批准的事情,像商业银行搞中间业务、新品种开发,股票期货,衍生产品等,只要经过国务院批准,都可以逐步实施。 　　

　　记者:混业经营在我国目前,时机还不成熟。请您分析一下其主要原因是什么? 　　周正庆:有三个方面的原因。一是我国的市场经济体制还不完善。二是金融机构主体改革尚需深化。国有商业银行产权不明晰,内控机制和激励机制不完善,法人代表不明确。搞混业经营,国有商业银行必须通过改革建立股份制,证券公司等金融机构主体的改革也需继续深化。第三,信用体系尚未建立。十六届三中全会通过的《决定》提出,要建立健全社会信用体系,形成以道德为支撑、产权为基础、法律为保障的社会信用制度。因此,混业经营不能一下子放开,只能稳步地向前推进。比如说,保险资金能不能进入资本市场?买证券投资基金比例能否再提高一点?还有,银行对证券公司抵押贷款的规模能不能放宽一点?证券公司可以向社会发债券,可不可以建立一个融资机构?这些都可以进一步考虑。混业不是混乱,是在法律规章的指引下,具体事情一件一件地做。我们主张混业经营要从实际出发,成熟一个推出一个。在推出过程中,要不断总结经验,切忌一哄而起。 　　

　　记者:现在谈到混业经营,人们首先想要的是风险将会增大。对这个问题您怎么看? 　　周正庆:过去由于认识上的局限性,主要是受到计划经济传统思想的影响,对于实施混业经营,存在一种思想上的误区。总觉得一搞混业经营,会带来．很多风险。实际上,混业经营不是任意地进行"混合",而是要研究将货币市场、资本市场和保险市场三者如何有机结合,协调发展。十六届三中全会通过的《决定》提出,要使三个市场有机结合,协调发展。从我们的实践来看,发展资本市场和期货市场,必要的时候发展金融衍生工具,这是适应先进生产力发展的必然要求。因此,金融深化改革的下一步,必然要研究如何从我国的国情出发,稳步地实施混业经营。原来三个市场割裂的状况带来了很多问题。比如保险资金进入资本市场是受限的,买基金也有较严格的比例。现在保险资金面临着赔付率高,运营效益低的问题。长此以往,保险业就会萎缩。所以必须允许它运用资本市场,和资本市场有机地结合,从而提高收益率。 　　

　　记者:银行三法的正式出台,对稍后将要修订的《证券法》有什么样的影响? 　　周正庆:这次修改《证券法》没有列入常委会的会议议程,是为了集中精力研究三个银行法,因而把证券法的修订往后作了推延。《证券法》修正草案将在明年四月提交常委会审议,改动最大的也将是分业和混业的问题,这部法将会借鉴商业银行法为混业经营预留空间的经验,修改得更好。现在银行资金不能进入资本市场,但从发展的角度来看,这是需要修订的。证券法的修改后,银行资金应该可以按照规定进入资本市场。当然要有明确要求或者比例,从而使商业银行和资本市场有机结合 。上海证券报

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