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　上海成舞台中心 深圳如明日黄花 2001年创业板骤落

　搞活两地的股市 深港探讨创业板合作事宜

　享三年免收费的政策优惠 工商总局决定大力支持发展个私经济

　证券市场存在三大主要问题 股市低迷专家为之把脉开方

　　 虽然集合性受托理财产品早在5月就被叫停，但券商在资产管理领域的创新动力并未受挫。严格按照客户独立账户管理的非集合受托理财创新产品层出不穷。 　　

　　中信推出“伞形理财” 　　据记者了解，中信证券已开始在所属营业部推出伞形结构的“中信避险理财计划”、“中信增值理财计划”、“中信财富理财计划”，这一伞形理财计划不同于其它集合性理财计划，它严格按照一对一账户运作管理。同时，它改变了传统委托理财目标锁定资金大户的做法，拥有10万元以上资金的个人客户都可以参与这一理财计划。中信资产管理部总经理吕涛表示，虽然单独账户管理造成销售环节较为麻烦，但这一产品仍受到投资者的认同。值得注意的一个特点是，中信证券资产管理部对这一系列计划没有做出任何保底承诺，也不投入自有资金进行变相保底。同时，中信证券也不与客户进行收益分成，而只是按照“中信避险理财”、“中信增值计划”、“中信财富计划”不同的风险收益状况分别收取1%、1.2%、1.3%的固定管理费。另外，这一系列计划没有期限设定，客户可以随时进退。 　　
　　 巨田创造“现金宝” 　　目前券商资产管理正在打破同质化模式，针对市场需求的特色受托理财产品正在日益丰富。巨田证券今年5月曾专门为提升营业部客户市值配售附加值而设计了巨田股票银行计划，近期该公司又将推出“巨田现金宝”产品，专门为现金流丰沛，拥有闲置资金期限在3个月以上、且资金量超过1000万元的客户提供短期现金投资管理服务，为其在多元市场间寻找套利机会。另外，面向中长期价值投资者的巨田“登峰理财计划”也已亮相。该公司副总经理许明向记者表示，在坚持客户独立账户管理的前提下，券商资产管理的范围应跳出“现金”的小圈子，股票、权益都应是资产管理的范畴。市场的发展已要求券商能够针对不同的需求，为客户提供品种和期限各异的的理财产品。 　　

　　盯上社保和企业年金 　　另据了解，成为区域性社保资金和企业年金的受托管理人并为其提供固定收益型理财计划，是许多券商调整资产管理业务的战略重点之一。国信证券、大鹏证券和湘财证券目前已经担任深圳地方社保和企业年金运作的受托人。在券商经纪业务下滑，投行业务受通道限制增长有限的背景下，资产管理业务正在成为券商最有潜力的利润来源之一。借助资产管理制度变革提升这一业务的附加值，已到了迫在眉睫的阶段。长江证券资产管理部负责人士向本报记者表示：“由于目前券商资产管理投资范围仅限于交易所上市的品种，因此资产管理业务的创新仅能在路径上做有限的创新，真正的品种创新需要政策面的支持。”　证券时报

　 近期，招商受托理财计划和国信金理财计划先后披露了中报，两个计划的中期净收益分别达到2.40%和2.09%，这一稳健的收益水平引起广泛关注。券商集合性受托理财何时能热启动再度成为市场的焦点话题。据可靠消息透露，证监会主席尚福林近期在深圳考察时，专门花了1个半小时听取招商证券关于受托理财计划的专题汇报，监管层对券商受托理财该业务的重视程度可见一斑。更有权威人士透露，券商翘首期盼的受托理财规则有望于9月下旬正式推出。记者了解到，有多家资产管理基础较好的券商都在积极准备理财新品。市场人士预测效仿基金托管模式和信息披露模式，但管理费相对低廉的券商受托理财产品将与基金形成差异化发展格局。 　　

　　先行者业绩获认同 　　券商受托理财计划都强调了预期收益率，虽然这成为监管层叫停的导火索，但正是这一点构成了对稳健投资者的吸引力。据了解，国联证券受托理财计划预期收益率是1.98-5%。国泰君安的“安丹理财计划”预期年收益率不低于2.6%，天同证券的“同赢理财”预期税后收益不低于2.4%。招商受托理财计划的预期收益率是1.98%—5%。中报显示其净资产收益率已超过中期预期，达到2.404%。该计划资产配置中，债券投资占85%，股票投资比例仅15%。其投资基准分别是中信国债指数和上证综指。其中债券投资收益率达1.46%，较之中信国债指数同期1.09%的收益率高出40%。而股票投资收益率则高达10.49%，而上证综指同期收益指标仅0.01%。国信金理财计划的预期收益率为2.25%，在上半年4月22日-6月30日不足两个月的运作期内，国信金理财计划实现净收益2.03% ，而同期大盘从1600点跌至1486点，下滑7.1%。从工商银行深圳分行的反馈来看，客户对国信金理财上半年的收益情况较为满意。招商证券在参与受托理财计划客户最为集中的沈阳和北京两地召开中期报告推介会，大部分受托理财客户对这一计划中期收益比较满意。这些脱胎于银行客户的投资者对收益几乎是没有奢望的。招商证券通过综合问卷发现，参与招商受托计划的客户群的特点是大多不关心投资过程，也不愿承担任何风险，但对收益需求适中。对年收益率2—5%的产品比较认同，对年收益率的最高期望值也只不过是8-10%，几乎没有人奢望10%以上的收益。甚至有客户认为理财产品收益只要比银行同期利益略高即可。对于适当提高股票投资比例的建议，大多数客户认为不宜提高到30%以上。风险高一点、收益高一点的产品并不被这一群体接受。招商证券有关人士认为，这一客户群的风险偏好将为今后更有针对性的设计面向银行客户的新产品打下基础，同时对其深入了解可以与证券公司自身客户做出不同的区分。 　　

　　国信证券有关人士透露，现在普通投资者一手国债买不到，对预期收益超过银行同期存款利率的理财产品的需求十分旺盛。因此券商设计集合性受托理财产品要充分考虑到与银行同期存款利润的互动。 　　

　　管理费惠而不费 　　有业内人士指出，招商受托理财计划的运作实际上已显示出券商受托理财产品的优势。较之基金，券商集合投资理财产品的优势之一在于管理费用较低。如招商受托理财计划无认购和赎回费用，而且管理费极低，基本上只有微薄的收益提成。据悉，该计划规定收益在2%以下不收管理费，并设定了收益上限，超过5%的收益，管理费计提上限锁定为1.5%。这意味着招商证券操作招商受托理财计划的最高收益不会超过750万元，而这还是在未剔除招商银行托管费下的收益预期。据透露，国联证券的受托理财计划收益达到3%以上才提取超额部分0.5%的管理费，收益超过4%提取超额部分1.5%的管理费。"安丹理财计划"规定，当投资人获得预期收益后,银行提取0.25%的托管费,国泰君安提取不超过1.2%的管理费，只有当最终收益率高于4.05%时,国泰君安才会提取一定的超额业绩报酬。记者了解到，国信金理财计划规定，如果实际收益率低于预期收益率为2.25%，将不提取管理费。如果该计划收益率达2.25%—2.5%，将按照这两个比例的中间差额提取管理费。而该计划收益超过2.5%，则按0.25%收取管理费，同时提取收益的50%做为业绩报酬。业内人士指出，相对于基金产品无论收益如何管理费都旱涝保收的现实，券商受托理财产品的低费用将成为一个卖点。但这一优势也使券商面临一个现实窘境，收益不好将无钱可赚，既使收益超过预期也仅有小钱可赚，受托资产必须达到几十个亿的规模才能真正实现有钱可赚。 　　

　　与基金差异化发展 　　目前，全国有70家券商拥有资产管理业务牌照，大约管理着500亿元的资金，扩充委托理财市场版图是券商的理想。传统的高成本的委托理财方式不仅没有给券商带来收益，反而成为包袱。寻找低成本委托理财方式成为一种必然选择。吸引中小投资者的集合性理财产品的群起效应，实际上反映了券商寻找资产管理业务出路的努力。募集和操作的透明度一直是券商委托理财的软肋。但从招商受托计划信息披露制度来看，券商受托理财计划已开始在信息透明度方面接近于基金。招商受托理财计划实施了严格的信息披露规则，每周一都有净值公告，通过招商银行客户经理发布给每一个受托理财客户。同时，受托理财客户还可以通过招行电话银行系统进行直接查询。招商受托理财计划还推出了两次季报。此外，又按照半年运作期专门推出了中报。在受托资产托管方面率先按照基金模式托管，确保客户资产安全。据说，招商受托理财计划的运作模式甚至成为监管层制订券商受托理财产品规则的有效参考。另外有消息显示，近期有望出台的证券公司集合性受托投资产品规则将允许券商以自有资产购买一定比例的本公司开发的集合产品，并可在有关协议中约定当投资出现亏损时，证券公司投入的资金将优先被用来弥补该公司其它购买人的损失。证券公司投入的自有资金承担损失的部分，在计算证券公司净资本时必须全额扣除。这实际上意味着券商虽然风险加大，但可以以自有资金做风险保本而设计产品，这对厌恶风险型的客户将具有很大的吸引力，因此推出特定收益产品将是券商的优势所在。另外，券商利用自有资产可以将风险资产放大，从而有可能获取更大收益。这将是券商受托理财产品最大的卖点。因此有券商指出，管理费低还不是券商集合性受托理财最大的优势，相对可以为客户保住本金才是吸引投资者的关键。 　　记者在月前召开的券商规范发展大会上了解到，监管层在“关于证券公司集合性受托投资产品开发有关监管思路的说明”中突出强调，券商今后开发集合性受托理财产品有两大方向———一是受限定性产品，二是非限制性产品。所谓证券公司开发的受限定产品类似于固定收益性产品，它要求主要投资于国债、在证券交易所上市的国家重点建设债券、企业债、证券投资基金以及中国证监会批准的其它金融产品，投资于其它金融产品的比例不得超过产品资产净值的20%。监管层将重点支持券商开发受限定的产品。这说明低风险、低收益的稳健类集合性理财产品将成为这一市场的主流。 　　

　　“券商集合性理财产品虽然会有大的发展空间，但不能和基金进行简单的对比。”一券商资产管理部负责人强调，基金的发展是证券市场大力发展机构投资者的需要，虽然目前尚未形成特定的投资群体，但代表了机构发展的大方向。券商开发受托理财产品虽然有一定客户基础和成本优势，但需要找准定位才会有生存空间。另外，券商受托理财产品主要向特定对象发行，不允许进行宣传推广、募集成本较高，因此在募集规模上受到困扰。目前，券商推出理财新品的最大困扰在于，集合性受托理财政策尚未最后明朗，发展进程还有许多未知数。但愿9月里能有一个最终的答案。原本这个秋天是有许多券商期待收获的，而现在成了一个新耕耘的开始。 　　

　　链接 　　头啖汤的乐趣 　　据记者深入了解，在今年5月券商受托理财产品叫停之前，紧跟“招商受托理财计划”推出集合性理财产品的券商不少于7家，其中国信证券和深圳工行推出“金理财计划”，海通证券和农业银行推出了“金钥匙理财计划”，国泰君安与工行上海分行推出“安丹理财计划”。此外，海通证券与福建兴业银行、国联证券与农行无锡分行、建行无锡分行也都推出了受托理财产品。天同证券与浦发行在叫停前夕推出了“同赢理财”计划。长江证券的“长江超越理财计划”早在去年就已亮相。 这些公司几乎都在红灯亮起前完成了募集。而且一个共同的特点是，在极短的时间就实现了超过预期的募集额。招商证券有关人士透露，招商受托理财计划原定用20天的时间募集3亿元，但由于销售情况大大超过预期，实际上仅募集了8天就募集了4.9亿元，提前结束了募集期。而国信金理财计划从4月4日开始，仅募集15天，最后募集总额达5.1亿元。国联证券资产管理部刘睁女士向记者透露“国联证券受托理财计划”仅花了一个星期就募集了3个多亿。而国泰君安证券的“安丹理财计划”，也仅仅发行了7天之后就达到了募集目标。据了解，虽然券商在理财产品设计上就是为了吸引中小投资者，但这类客户认购的踊跃及在运作期的稳定程度也超过了这些券商的预期。招商受托理财计划中期报告显示，招商受托理财计划初始募集49940万元，目前最新金额为48020万元，涉及1790份合同。每份合同最低认购额为10万元。招商受托理财计划从1月20日正式运作至今，仅在运作初期有1920万元赎回，客户非常稳定。 　　

　　而参与国信金理财募集的客户人数超过2000户，基本上来源于工商银行存款超过50万元以上的“理财金”客户。国联证券受托理财计划散户认购也非常踊跃。由于认购底线仅为1万元。除了个别认购额达1000—2000万元的大户之外，客户基本上由散户包揽。所有品牌实力在区域及全国较有影响力的券商的理财产品都无一例外地受到了追捧。如国联证券是无锡地区最有影响力的券商，其与无锡建行与农行联手的理财产品几乎没有做太多的宣传就达到了预期目标。刘睁向记者强调，无锡人认国联证券的牌子。而作为深圳本地实力券商的国信证券仅与工行深圳分行合作就达到了5亿元的募集额。据了解，国泰君安总部虽在上海，但借助其大券商的影响力，与工行深圳分行合作也募集了1个亿。值得指出的是，合作银行的影响力也不容忽视。据了解，参与招商受托理财计划客户最集中的地区并不是深圳，而是北京和沈阳，而这两地恰是招商银行网点布局和业务拓展非常到位的地区。海通证券与福建兴业银行的合作也是看到了后者在福建当地的影响力。可见并不是所有的受托理财产品都会获得广泛认同。品牌认同度将是未来受托理财产品能否获得认同的基础。但有先发优势的券商与银行已合作分享头啖汤的乐趣.　　 　财经周刊

　　 国内一位著名经济学家在去年接受本报记者采访时说，我国企业在海外并购活动的不断增多，说明中国人在海外的创业活动已经进入了一个新的阶段。但由于自身的先天不足，在海外创业的中小企业往往处于弱势地位，尤其是筹资方面，其劣势显得更为突出。这该怎么办呢？ 　　

　　创业难，难在方方面面，而难上加难当属融资难！海外创业更是一言“难”尽，特别是中小企业的融资问题，更是长期以来困扰“洋打工”族难题中的难题！那么，在海外创办中小企业，该如何破解这一难题呢？进入异国，要首先了解所在国融资方面的相关法律法规 在海外的中小企业想在当地解决资金短缺问题，首先应该了解所在国融资方面的相关法律法规。事实上，世界上许多国家和地区都注重从法律法规层面加强对中小企业的保护和扶持，用立法的形式来强化对中小企业的融资服务。如美国联邦政府，为扶持中小企业的发展制定了《中小企业法》、《中小企业投资法》、《中小企业经济政策法》、《中小企业技术革新促进法》、《小企业投资奖励法》和《小企业开发中心法》等一系列法律法规，其中强化对中小企业的融资服务是这些法规的重要内容。另外，韩国的《特别银行法》也规定，设立中小企业银行和国民银行，专门负责中小企业的金融业务。除了美国、韩国外，日、英、德等国也十分重视中小企业立法，在金融信贷方面给予中小企业以法律支持和援助。为防止中小企业连锁性倒闭，日本立法制定了“中小企业信用保险法”以及“中小企业倒闭对策借贷制度”，明确规定由中小企业金融公库和国际金融公库向发生资金周转困难的企业提供低息贷款。了解当地政府的一些“乡规”，是中小企业在海外融资应注意的第二个问题。比如，一些国家的政府非常注重对中小企业在退出阶段的金融服务，做到“有始有终”。在美国，政府和民间设有专门的破产清算基金，目的是尽量减少企业破产给当事人、债权人以及整个社会带来的不利影响，努力合理地安排好有关方面的合法利益，实现企业的顺利退出。 　　

　　了解金融支持的社会辅助体系，是中小企业到海外融资应注意的第三个问题。国外的金融支持社会辅助体系，主要是完善包括中小企业服务中心、辅导中心、咨询公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估公司、税务代理公司等在内的社会化中介服务机构和以贷款评估、信息咨询、管理咨询、技术合作等为主要内容的中小企业社会化服务体系。在德国，就活跃着一批为中小企业服务的中介组织，比如德国中小企业联合总会（ZDH），它包括55个地方小企业分会、52个国家级的行业协会和与中小企业有关的机构。德国中小企业联合总会代表全德国824000家中小企业，它和其他一些中介机构为中小企业提供信息和建议，为企业提供贷款申请的鉴定和评估。在德国政府的支持下，这些中介机构对中小企业进行直接帮助，其中在1995年给予中小企业2600次信贷担保。 　　

　　“反客为主”，积极争取当地政府的政策扶持 　　到国外创办中小企业，由于先天不足，在无情的市场竞争中，往往处于弱势地位，尤其是筹资方面的劣势显得更为突出。在这种情况下，设法获得当地政府部门政策上的扶持，显得至关重要。事实上，从整个世界范围的现实情况看，政府的资金支持一般占到中小企业外来资金的10％左右，具体比例则决定于各国对中小企业的政策扶持力度。在海外的中小企业，要想法设法争取到当地政府的税收优惠政策。据了解，一般情况下，国外中小企业的赋税总水平，往往占增加值的30％到15％不等。在德国，中小企业享有很多税收优惠，如对大部分中小手工业企业免征营业税，对中小企业营业税起征点从2.5万马克提高到3.25万马克等等。在海外的中小企业，不要有“后娘孩子”的思想包袱，要敢于争取当地政府的财政补贴。作为对中小企业的财政补贴，主要包括就业补贴、研究与开发补贴、出口补贴等。与税收优惠的普惠性质不同，其功能重在引导，其数额也比较有限。在法国，这一补贴一般与就业机会的增加挂钩：中小企业每新增一个就业机会，政府就给予2－4万法郎的财政补贴；对三年内新增6名职工以上的中小企业，对每名新增加职工政府给予企业1.2－1.5万法郎补贴等等。 　　在海外的中小企业，要尽可能取得政府在贷款上的援助。中小企业初创、技改和出口，往往是最需要资金的环节，外国政府主要通过帮助中小企业提供贷款担保、贷款贴息、政府直接发放优惠贷款等方式进行援助。在美国，往往由中小企业局以担保方式诱导银行向中小企业提供贷款。一般情况下，该局对75万美元以下的贷款提供总贷款额75％的担保；对10万美元的贷款提供80％的担保。在日本，政府设立了“信用保证协会”和“中小企业信用公库”，给中小企业从民间银行借贷提供担保。 　　

　　在海外的中小企业，要尽可能取得政府基金的支持。为使中小企业在国民经济及社会发展的某些方面充分发挥作用，一些国家往往以设立财政专项基金的方式，给予相应的财政支持。这些基金往往利息低（甚至免息），偿还期限长（甚至不用偿还）。

　　紧紧依靠量体裁衣的专业化金融机构 　　到国外创业，能否在金融业界找到门当户对的合作伙伴，将在很大程度上决定其间接融资成功率的高低。无数事实证明，财大气粗的大银行眼光总是情不自禁地盯着大企业，即便它们一时兴起设立了中小企业金融服务机构，也往往是形式大于内容。因此，到海外兴办中小企业，要想解决融资问题，就必须审时度势，寻找那些与其门当户对，铁心贴胆服务于中小企业的专业性金融机构。事实上，国外大多数国家都设有专门为中小企业服务的金融机构，如日本有5家专门面向中小企业的金融机构——中小企业金融公库、国民金融公库、工商组合中央公库、中小企业信用保险公库和中小企业投资扶持株式会社。这些金融机构以较有利的条件向中小企业直接贷款，或者建立使其他金融机构放心给中小企业贷款的信用保证制度，或者认购中小企业为充实自有资本而发行的股票和公司债券等。另外，德国有以中小企业为主要服务对象的合作银行、大众银行和储蓄银行，韩国有中小企业银行、国民银行、大东银行和东南银行等等，也都直接为中小企业融资服务。 　　

　　从历史发展的进程来看，直接为中小企业服务的中小融资机构应运而生的过程，实际上就是从事对大型企业巨额贷款的大型金融机构与从事向中小企业微型贷款的中小型金融机构分化的过程。有资料显示，诸如妇女投资公司、企业金融服务公司、社区投资公司、街道投资所等等冠名不一的中小企业专业投资公司，在美国就有上万家，专门负责为中小企业提供金融服务。据了解，他们都是依据国会批准的法案，经国家小企业局中小企业投资公司项目署注册成立的。这些投资公司往往完全由私人拥有、管理并使用自有资本，并在小企业局的担保下向中小企业发放利率优惠的贷款。实践证明，这些专业金融机构的成立，极大地弥补了创办中小企业所需的巨大资金缺口。敢于将触角伸向股权性融资 目前，我国中小企业融资，主要形式还是以企业家自己投资为主，而系统地、大规模地对中小企业的股权进行投资的机构，如投资公司、投资基金等形式的机构，还很少见到。事实上，国内中小企业往往受制于规模等因素，很少有机会获得上市的机会，这就意味着关闭了以发行股票形式向社会公开直接筹资的大门，对于处于成长期、资金饥渴期的中小企业来说，无疑是致命的打击！但从国外发展中小企业的经验看，中小企业最重要的融资渠道并非是银行贷款，而是股权融资。为有效解决中小企业的直接融资问题，近年来不少国家八仙过海，纷纷另辟蹊径，积极探索开辟“二板”股票市场，为中小企业，特别是科技型中小企业，打通直接融资通道。如美国有为中小型科技企业设立的纳斯达克股市，此外还有为退市公司和更小型公司提供股票转让服务的柜台交易市场（三板市场）。加拿大、日本、英国、德国、法国、新加坡、马来西亚、韩国、台湾、香港等国家和地区也都建立了为中小企业融资上市的二板市场。在拉美一些国家，也都纷纷降低了证券市场的准入门槛，为中小企业上市融资大开方便之门。如智利证券交易所2001年开始允许符合条件的中小企业在股市挂牌交易，哥伦比亚也放开了对企业上市的资产限制。就是在这种情况下，西方国家通过证券交易所公开发行的债券或股票也只占公司全部债券或股票的一小部分，大部分债券或股票仅仅只是经过证券监管部门的审核和备案，就直接通过柜台进行交易。在芬兰，政府、银行、保险公司、大型企业等共同出资组成投资协会。中小企业的发起人只要有可行的经营打算，就可以申请从这些投资协会获得贷款。这些贷款一般被规定为“可转换的贷款”：如果可以偿还，投资协会就可以退出；如果无力偿还，则可转换为协会的股份，当所占股份达到一定比例时，这些投资协会就会拥有该中小企业的控股权，对其进行必要的改造。

　　对号入座谋求专业化担保 　　到国外办企业离不开金融机构的贷款，而人们通常所说的中小企业贷款难，从某种意义上讲就是难在担保上。然而，在西方，担保基金和担保机构是中小企业融资服务体系中最重要的组成部分之一。因为有了担保基金和担保机构的支持，银行才可以降低风险，中小企业才能更容易地获得贷款，可谓“四两拨千斤”。在西方，往往由政府做东建立担保基金。政府往往是担保资金的全部或主要来源，所不同的只不过是以中央财政为主还是以地方财政为主而已。大部分国家，如美国、加拿大的担保体系中，担保的净损失由政府补贴。在以色列，政府设立了2.2亿美元的国家担保基金，由议会授权，为银行给中小企业的贷款作担保，并设专门机构为中小企业银行贷款给予担保。 　　

　　拓宽视野寻求形形色色的另类融资 　　在海外创业的中小企业可能会发现，国外还有好多在“书本”上看不到的融资渠道。在芬兰，有这样一个阶层，尽管自身拥有大量的富余资金，但他们或苦于一时找不到投资目标，或本身不愿承担商业风险，往往乐于把资金用于投资贷款，帮助那些没钱却想发财的人。这一阶层被称为“商业天使”。为了保证自有资金的安全回收，“商业天使”一般对投资对象非常挑剔。但一旦被哪一家中小企业的发起人所提供的诱人的商业计划和完整的可行性报告所打动的话，他们就会以有限责任的方式投资入股，最多不会超过企业启动资金的20％。投资协议往往规定，他们不参与企业的经营管理，但当企业发展壮大到一定的阶段时，则必须根据协议偿还这部分投资和其他相关费用。这样，中小企业创建者就可以赎回被“天使”们所持有的股权；如果该企业发展不如人意，最终破产，那么“天使”就只好舍弃这部分资金。无独有偶，意大利和法国都制定了相应的鼓励和扶持中小企业的创业者向亲朋好友借贷的措施，以建立一条中小企业便捷有效的融资渠道。我国是一个有悠久历史的文明古国，长期以来，亲情、友情、爱情，一直是维系人际关系的重要纽带。因此，到国外创办中小企业，不妨把求助的眼光投向家族、亲朋好友。和“商业天使”的融资方式一样，金融租赁也是一种门槛较低的融资方式。作为实物性融资，目前，金融租赁在西方国家已成为一支不容忽视的金融力量，在市场经济比较成熟的国家，金融租赁已成为中小企业的最佳融资选择。事实上，与贷款相比，金融租赁侧重于对项目未来现金流量的考察，对承租人的资产负债历史要求不高，使一些未在银行建立起信用的中小企业可获得发展所需要的中期设备融资。正因如此，有资料显示，国际金融公司在全球参股的28家租赁公司中，50％—70％的客户是中小企业。其实，其他像典当、票据融资、买方信贷等“钱”途都可以尝试，只要能达到融资的目的就可！　　 世界新闻报

　　 尽管主板失意，好在还有创业板给深圳带来无限憧憬。创业板也被称为二板市场，是指主板市场以外的另一个证券市场，其主要目的是为新兴公司提供集资途径，助其发展及扩展业务，因此二板市场被称为创业板。目前，海外的二板市场主要有香港创业板(GEM)、美国纳斯达克(NASDAQ)小型市场(纳斯达克有全国市场和小型市场之分，全国市场相当于主板市场，而小型市场才是真正的二板市场)、日本的MOTHERS 、欧洲的伊斯达克(EASDAQ)市场、伦敦证券交易所二板市场(AIM)等。1971年，为解决中小企业的融资问题，全美证券交易商协会创立了纳斯达克(NASDAQ)，也即人们通常所说的美国创业板或二板市场。短短二十几年，弹指一挥间，到1997年底，纳斯达克位列纽约证券交易市场之后，成为全球第二大市场，其市值突破17000亿美元，上市公司近6000家，其中光是市值超过10亿美元的就有250多家。20世纪90年代以来，美国经济在新经济带动下保持了3%的增长速度，相应地，美国股市空前活跃，道琼斯工业指数从1990年初到1999年底上涨了318%，同期纳斯达克综合指数上涨786%。美国经济发展的启示是，未来经济发展取决于新经济，而新经济成长则依赖于一个成熟发达、充满活力的创业板市场，纳斯达克就是这样的榜样。因此，如果深圳能把创业板发展起来，这不仅会重新开创深圳证券业的优势局面，而且还将极大地促进深圳高新技术产业的又一次腾飞，实现深圳的“中国硅谷”之梦。 　　

　　从纳斯达克发展起来的企业有微软、英特尔、康柏、戴尔、苹果、思科、雅虎和3Com等一大批高科技企业巨人，而10年前，它们中的大多数，恐怕还是些“无人知道的小草”。当“雅虎”在上市首日股价由13美元升至33美元，“雅虎”的创办人、年仅28岁的美籍华人杨致远也因此在一日之间坐拥亿万时，人们发现一夜暴富不再是神话。但是，中国的创业板却好事多磨。 　　

　　1999年8月20日，中共中央、国务院公布了《关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决定》，提出“在做好准备的基础上，适当时候在现有的上海、深圳证券交易所专门设立高新技术企业板块”。尽管此前深交所和学界已经在研讨同一主题，但这一“决定”仍被认为是内地酝酿创业板的标志性发端。此前的1998年，深交所开始着手研究进行创业板市场试点的可行性方案，并于1999年1月向中国证监会正式呈送了《立项报告》并附实施方案。1999年末，香港联交所正式成立创业板，为内地提供了地缘临近的模式。2000年初，内地各界对创业板的态度迅速升温，到当年3月中旬时，时任科技部部长的朱丽兰公开透露，关于在深沪两个交易所创立高科技板块的工作进展很快，中国证监会和科技部也在加快步伐。 　　2000年，创业板设立地点之争的形势逐渐明朗，深圳最终获得开设创业板的资格。 　　

　　从2000年8月中下旬开始，在不到两个月的时间里，深交所全力进行创业板市场筹备：完成了创业板市场发行、交易、结算和会员管理四大业务规则的制定；确立了创业板市场的组织体系，设立两个专门委员会和八个职能部门；公开招聘了44名员工进所并进行培训；创业板市场交易、结算、通讯、监察系统的测试、验收工作获通过；完成了创业板市场指数编制方案，并进行了模拟测算；制定了创业板市场发行工作规则、操作流程以及创业板市场监管部门工作规则和操作流程，完成了监管部门内部组织架构以及办公系统的需求设计。在这段时间内，深交所甚至连创业板市场的证券编码、证券托管和资金交收的准备工作都完成了。因此可以认为，这时深交所为创业板市场所做的准备已经非常充分，技术上非常成熟了。创业板的开办可谓“万事俱备，只欠东风”。2000年10月，深交所副总经理胡继之发表了题为《创业板市场与深交所使命》的演讲。时有舆论认为，这是深交所首次公开就创业板市场作全面系统的阐述。 　　

　　与此同时，内地金融证券界酝酿创业板进入炽热阶段。当时有两百多家企业已经申请上创业板，很多券商、证券咨询机构、审计中介都接触过大量的拟上创业板公司，有许多机构甚至成立了专事创业板项目的部门甚至独立的风险投资公司，如总部在深圳的大鹏证券。然而，2000年以来，创业板推出时间一直未定，市场各方对此推测不断，从中国证监会首席顾问到著名经济学家，从证监会主席到深圳市政府官员，推出时间的各种版本相继出现，但创业板依旧“犹抱琵琶半遮面”。2001年初，进入新千年后的中国证券市场出现了两件大事：一是有关股市是否是大赌场的大争论，对所谓的“经济巨擘”争论不休；二是创业板的开市问题。如果说在2000年推出创业板是各界的压倒性呼声，那么从2001年开始，随着美国纳斯达克(NASDAQ)神话的破灭，国内理论界对是否要推出创业板就出现了不同声音。而且争论的层次不断升级，核心的争论包括三点：①创业板的设立是否得到人大常委会的授权，其中的关键是对刚刚于2000年9月修订后的《公司法》的理解的问题；②目前中国是否具备开设创业板的条件，这是问题的核心所在，因为在NASDAQ(纳市)出现暴跌，并在一定程度上拖累了美国经济的情况下，有关各方心存疑虑；③创业板是否会出现比主板更大的泡沫，以及是否会影响宏观经济的发展。实际上，创业板要不要开办，集中在两个问题上：一是市场需不需要，二是监管水平能否跟上。基于以上争论，创业板开设时间一推再推。2001年第三季度，全国人大常委会副委员长成思危表示，由于国务院对于设立创业板有不同意见，因此中央政府仍未有推出深圳创业板的确切时间表。这是从正式渠道泼给众多涉足深圳创业板的企业家、券商和风险投资商的第一瓢冷水。 　　

　　2001年11月6日，北京时间凌晨时分，正在文莱访问的时任中国国务院总理朱基称，目前中国证券市场仍未成熟，需要把主板市场整顿好后再推出创业板市场——与深圳创业板共同沉浮的各种梦想在这一刻被警醒了。此时，有关各方围绕深圳创业板所做的工作如到站的列车缓缓停下。同时，由于二级市场持续大跌，市场气氛极其低迷，以前富贵逼人的证券业也进入不景气状态，深圳证券机构开始裁员、减薪，并有不少机构开始撤离深圳。几天前，一位同在深圳工作的老同学打电话辞行，说他们公司决定迁址上海，因此他也将到上海工作。在不到一年的时间里，已经有好几位同学离开深圳去上海工作了，他们都是从事金融或证券行业工作的。在拥往上海的各种人才之中，有像我同学一样经历的人并不少见。这说明，在深圳与上海的“戏剧”中，上海正日益处于舞台的中心，深圳则如明日黄花。 　　

　　网友风语山人 　　然而，对深圳打击更大的则是大批优秀金融人才开始流失，对此最有感触的莫过于深圳证券交易所。创业板迟迟不开是继新股停发后给深交所的又一沉重打击，深交所在未来难以拓展其外部发展空间，士气受挫，人心思动，一批高管和业务骨干纷纷离开了深交所。在深交所的三位副总中，胡继之已经调到国信证券担任总裁，而黄铁军则远赴国外留学，只有此前曾任证监会机构部主任的宋利平仍留任。2002年9月，深圳证券交易所综合研究所所长何佳突然辞职。何佳是美国宾夕法尼亚大学沃顿商学院博士，为香港中文大学财务系终身教授，同时也是中国证监会规划委委员，在证券业内享有很高的威望。2001年何佳被深交所聘为综合研究所所长，同时兼任深圳证券交易所博士后工作站学术总指导等职务。在他担任所长期间，研究所的研究力量被业内公认为一流，因此何佳辞职返港引发了不少流言。人才的流失更使深圳证券交易所曾经具备的人力和技术优势开始消失。深交所总经理张育军就不止一次说过这支队伍沉甸甸的，就快带不动了。深交所，与深圳的证券业一样的尴尬，一样的不知所往。新浪财经

　　在深圳重新寻求定位的讨论中，深圳市社会科学院的一份发展证券市场的报告引起多方关注 。在深圳重新寻找定位的热烈讨论中，深圳市社会科学院上月在一份研究报告中提出了“一板两市”的大胆提议：即一家公司同时在港深两市上市，分别以港元和人民币买卖。近年来香港经济不太景气，深圳证券市场也存在一些问题，该设想的提出让人们看到了一线希望。 　　

　　意在搞活两地股市 　　深圳各界最近向有关方面提交的发展证券业的报告中，声音非常一致：深圳金融业应加强与香港金融业的合作，优势互补，协调发展。香港具备较强的融资能力和资本运营能力，其最大优势是国际金融中心的地位。深圳毗邻香港，优势得天独厚。香港已于1999年底推出创业板，但由于本身高科技产业实力不强，缺乏品牌公司，再加上其他各种原因，目前其创业板市场不如人意。而中国大陆地区具有丰富的高新技术资源，双方如能强强联手，有望实现“双赢”。虽然深圳创业板计划暂时“搁浅”，但近日港交所人员仍来深圳探讨与深未来的中小企业创业板合作事宜。深圳社科院的报告认为，如果人民币能实现自由兑换，深港经济高度一体化，深港交易所联动互通将指日可待。届时，深港之间可以分工，深交所主板并往香港联交所，深圳则专心发展创业板。而“一板两市”则是一个更大胆的想法。深圳社科院等认为可先在创业板市场上推行这种政策，如果具有可行性，甚至两市主板也可以实现“一板两市”。如此一来，港深两地可共享资源，上市公司可同时在国际、国内两个资本市场筹资，深圳发展创业板或高新技术板块的优势恰好可弥补香港的不足。不但解决了深港两地创业板问题，还把国际国内两个资本市场联系起来，可说是在深港经济圈中的一个创造性举措。 　　除了股市可加强合作，深圳市社科院还建议深港基金业也可以加强合作，完善基金和基金管理公司自身的治理结构和内控体系，提升基金业自身竞争力水平。 　　

　　猜想能否变成现实 　　让深港联动，实现“一板飞架两市，天堑变通途”，这样的计划虽然“看上去很美”，真正实施起来却还有很多细节有待处理，还需要考虑到方方面面。首先就是深交所恢复发行新股，这是“一板两市”的前提。而深交所重开新股上市也不是简单地一开了之，这需要解决上海证交所与深圳证交所的功能定位问题，即需要重新对二者进行分工。其次是制度的修改。要实现“一板两市”，两地的上市规则必然要作适当调整，并建立合作体制。再次，实行“一板两市”，必须考虑到其对相关的A股、B股和H股的影响。如果真的实现，由于A、B、H股的市盈率有差异，在投资者逐利心理下必然慢慢趋同。目前B股和H股普遍存在价值低估，对此二者来讲投资机会巨大，但A股市场必然面临困难，有关方面不可能不考虑其后果。不管怎么说，虽然深港一体化、深港交易所合作与激活香港经济的主导思想一脉相承，但要完全敲定和运作这么重大的事情，肯定还需要一个长期复杂的过程。 　　

　　政策面助市场向好 　　股票炒的是预期。自金融危机后，恒生指数已有5年下跌记录，几乎占去了有记录以来下跌年份的一半。中央政府为解决香港企业的困难，对香港的制造业、金融业、旅游业、影视业等许多行业提供了优惠条件，以促进其发展，如近期出台的《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》。虽然相关的政策正在落实中，但对近来港股的“振奋”作用明显。自今年初巴菲特购买了中石油H股以后，港股就开始走高。内地经济的高速稳健增长与香港优越的国际金融环境，得到了中外投资者的广泛认同。深圳与香港近在咫尺，人员、资金的流动很频繁，特别是在证券市场上，A股、B股、H股有很强的比较效应。从8月初开始，深圳本地股出现一些上涨迹象，成为近期弱势中的一大亮点；而近日在沪市B股大跌的情况下，深市B股有抗跌表现，多方护盘现象明显，显然是受到了消息面的利好刺激，尤其是深港“一板两市”将对B股产生巨大投资价值的预期。许多投资者希望深港金融界的合作，能为两地市场的发展带来重要契机. 　深圳日报

　　报国家工商行政管理总局日前做出决定：凡在2005年底之前从事个体经营的下岗失业人员，符合条件的都可享受三年时间免收有关费用的政策优惠。同时，要认真落实高校毕业生从事个体经营有关收费优惠政策，大力支持、促进高校毕业生自谋职业、自主创业。按照工商总局的要求，全国工商管理机关将继续坚持促进再就业与发展个体私营经济、支持国有集体企业改制、发展三产活跃城乡市场、创新监管方式维护市场秩序、发挥个协私协作用相结合的工作思路；继续鼓励、扶持下岗失业人员自谋职业、自主创业和灵活就业，引导他们兴办个体工商户、私营企业或者到个体私营企业从业；继续运用企业登记管理职能，积极支持国有企业深化改革，特别是要大力支持国有大中型企业实行主辅分离，分流安置企业富余人员和下岗职工；大力支持发展第三产业特别是社区服务业，不断开发新的就业岗位；鼓励、引导下岗失业人员在社区、街道、各类市场（包括季节性早市、夜市）以及城乡结合部，兴办便民利民的餐饮、零售、居民服务、租赁服务、信托服务等行业。　中华工商时

　　 主持人（中国证券报社长兼总编辑陈乃进）：现在中国证券市场确实处于重要的时期，这里面有几个基本情况，一个是在不到两年的时间里，中国股市流动市值蒸发了六千多个亿，如果按照两个交易所，假设投资者同时在两个交易所开户的话，按照三千多万开户数来算，平均每个投资者不到两年的时间就损失了两万块钱。最近的增长幅度在下降。 　　

　　还有一个情况大家比较重视，我们国家直接融资的比重发生了逆转，前几年增长了，通过证券市场的顺利发展，2000年直接融资占15％以上，最近两年不太好了，证券市场在急剧萎缩，2002年仅占4.2％。大家都感觉到，现在证券市场上主要存在三个问题，一个是信心不足；第二是历史遗留问题；第三个，有些同志提出来在政策方面也有需要检讨和反思的地方。这些问题需要进行深入的探讨，所以我们组织了今天的座谈会，请各位专家畅所欲言。大家都对市场非常关心，也是很有研究的，通过座谈会，能够对国家的证券业发展起到积极的推动作用。 　　

　　华夏证券投资基金管理有限公司总经理范勇宏： 　　资本市场如果不能很好地发展，小康目标就难以实现，未来二十年GDP保持7％-8％的增速也将很难。一旦影响整个国民经济的健康发展，股市的问题也就面临解决了。 　　

　　天相投资顾问有限公司董长林义相：国有股的问题不能着急，中多少问题都是靠时间来解决，时间到了，问题就好解决务之急是解决资金问题，引资金是一个治标和治本相结的办法。 　　

　　燕京华侨大学校长华生：中国股市有三大国情和三个不满意。 　　支撑中国流通股的价格，一个是股权分裂，另一个是市场与外部隔绝封闭。没有了这两条"堤坝"，股价焉能维持得住？股市自然走向萧条。 　　

　　中国证监会规划委委员波涛：股市存在的根本问题是效率低下与相对封闭。得用改革的思路、改革的部署，来看股市的问题，来寻求解决的方案。改革的着眼点，一是提高效率，二是服务国民经济。 　　

　　 国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌: 　　关于股市历史上的遗留问题，特别是有些存量的问题，应尽量通过增量来解决。譬如，在上市公司上市的环节上能不能保证质量，绝对不能再出事了。 　　
　　 中国社会科学院金融研究中心副主任王松奇： 　　现在主板市场如果暂时找不到办法，我们可以走出一条先立后破的路子，从增量上解决一些问题，从全国的实体经济发展着眼，建立多元化、多层次的资本市场。 　　
　　 首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏: 　　解决国家股流通的意识形态障碍已经不存在，我们需要正确看待中国资本市场的历史又不局限于它，一旦突破这一难关，中国资本市场一定会迎来艳阳天。 　　
　　 国家信息中心发展部务副主任徐宏源： 　　我们前十年走的是完资金数量扩张的道路，这种量扩张性的道路必定不能续，上市公司的数量和我们资者的队伍，股价的上涨完是靠供求关系推上去的。 　　
　　
　　 上海申银万国证券研究所有限公司董事长庄东辰： 　　当前的市场存在着严重的内在矛盾，价值化投资的市场基础并不具备，然而由于流动性需求，迫使机构又必须价值化选股。解决当前市场问题的基本原则，是要理解市场的变化，顺"市"而为，必须把风险性、流动性放在第一位。 　　

　　国务院发展研究中心金融研究所范建军： 　　政府打破现今股市僵局的办法只有一个，即放弃"相机抉择"的政策策略，转而向建立和遵守股市"游戏规则"的方向转变，通过制定和执行"好的"规则来培育股市的资源配置功能。政府现在最紧迫的任务就是采取措施来实现"让利于民"的股市全流通。 　　

　　国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌：通过增量解决历史遗留问题 　　股市涨涨跌跌是正常的，重要的是我们应该把蒸发的六千亿细化一下，到底都是什么钱，股民多少钱、自然人多少钱，社保多少钱，证券公司多少钱？中国的股市和外国股市不一样，这六千亿中间意味着什么，要讲清楚，否则不解决问题。股市更大的问题大家都已经有了共识，就是历史遗留问题，即国有股减持。在国有股减持的问题上我们更应该做大文章，我以前就提出，应该开展向原流通股存量补偿的大讨论，我说政府不好出面，让民间先讨论，集中智慧，想出办法，这可能对市场预期、市场利好是很好的措施，所以这方面我们加大力量，我们也愿意好好策划一下，看这个事怎么做，这样就能把老百姓的心稳住，把市场基本稳住。存量补偿这个机制是大家同意的，怎么补偿，一下子到位是很难，但可以让大家讨论想办法。关于股市历史上的遗留问题，特别是有些存量的问题，应尽量通过增量来解决。譬如，在上市公司上市的环节上能不能保证质量，绝对不能再出事了，在这方面要想点实实在在的措施。一般性的讨论意义不大，给中央和国务院报，要讲清楚股市发生了什么事，股市这样下去意味着什么东西，接下来我们应该怎么办，有哪几个措施能够帮助股市走出困境？这样才有利于问题的解决。 　　

　　中国社会科学院金融研究中心副主任王松奇：调整结构疏导流程 　　我认为资本市场面临三个问题。一是现有股票市场的问题，即未来资本市场体系中所谓主板市场的问题。二是整个中国资本市场的建设问题。三是投融资布局问题。解决第一个问题的立足点是明确股市的功能定位。这些年我们之所以在功能定位上出现偏差，很重要的一点与我们现行干部体制下低效率干部考评制度有关，即把股票市场上每年的融资额当成一个重要考核指标。中国普遍存在用指标评干部，用数字出干部的现象。我们证券市场过去也存在这个问题，不考虑投资者，不考虑这个市场怎么为优化配置资源服务，所以我们出现这样或那样的问题。当美国市场出现大量公司造假的时候，布什马上出台一个提高财务透明度的法案。去年普华永道公司到中国访问时说中国金融改革的核心问题不是产权问题，是对更加透明的财务信息的需求，包括整个东亚问题最大的问题是造假。新加坡和香港的股市为什么远比我们好呢，就是透明度比我们好。透明度的含义非常广，包括反腐败，政策信息披露，微观市场参与者的信息披露等等。股市的一个重要功能是资源配置，在资金稀缺的情况下，首先要考虑的就是那些未来发展前景比较好，有科技含量的，未来股票的附加值可能最快的企业。我对大盘股、金融股上市最反感。第二个问题，如果把中国的资本市场当做一个系统，现在主板市场如果暂时找不到办法，我们可不可以走出一条先立后破的路子，从增量上解决一些问题，如果现在这个问题暂时解决不了，那么从全国的实体经济发展着眼，从经济结构调整加快速度着眼，我觉得创业板是应该加快改革，建立多元化、多层次的资本市场，这可能是一条比较好的路。因为我们看到的不是一个点，不是一部分投资者的损失，这也很重要，但我们要的是全局，现在的竞争是知识产权竞争，知识竞争，经济发展速度竞争，现在竞争的核心是你被中心化还是边缘化的问题。过去我们讲技术，说四、五年是一个技术发展周期，大家看最近十多年、二十年来，经济的发展是连续的，不是间断的，过去说的那些都失效了，所以我们要抓速度的话，资本市场应建立这样一个系统，对这样一个有成长性的企业，有利于技术结构调整，改进国家工业基础，有利于提高民族经济核心竞争力的资本市场，建立这样一种制度供给，尽快为他服务，我认为可能非常重要。第三个问题，我们中国经济整体上存在两个主要的矛盾：一是横向结构矛盾。从近两年的情况看，我们的传统产业，大路货的产业反应速度太快，水泥、钢材都涨价，生产这种东西的企业都赚钱。而真正有发展潜力的，可能有自主知识产权的，未来具有较强的垄断性知识性收入的企业，却得不到足够的资金支持。这种横向结构失衡对中国经济最有危害，是一种全局性的浪费。我们的外贸企业2/3增汇不增收，所有外贸企业低价竞争，拼命出口，然后买美国的短期国库券，每年利息收入才1.7％左右，把辛辛苦苦赚来的钱白送给美国用，这是中国经济结构中的纵向失衡。我们的储蓄投资循环有矛盾。从人民币流通看，现在是储蓄大于投资。这些钱在银行系统内部循环，实际上很多高成长的企业拿不到钱，什么样的企业有钱呢？那些上市公司，大的国有企业，还有最近两年热起来的企业，这些企业对中国经济的长期增长我认为不一定有利。现在中国要调纵向结构，疏导储蓄、投资的循环流程。 　　

　　国家信息中心发展部常务副主任徐宏源:股市为何背离宏观经济 　　我谈三个方面的问题。第一，关于宏观经济中，实体经济和虚拟经济背离的问题大家都在问：为什么宏观经济好，可证券市场为什么在跌？ 第一个原因是我们流通的市值偏小，所以对整个GDP的代表性还不够，我们现在12500亿的市值，证券化的比例约是12％。去年全球新兴市场的平均水平大约是70％，成熟市场国家的证券化水平大约是在100％到130％。在美国，成熟的企业基本上都是上市公司，而我们上市公司代表性不太高。第二个原因，中国证券市场本身还不是完全意义上的证券市场，离市场化的要求还差得太远，最简单的一条，没有优胜劣汰的机制，企业只生不死，这在全世界任何一个市场都不可能出现的情况。市场必定是有生有死，即使在纳斯达克增长最快的时期，除牌的上市公司比上市的还要多，这是保证上市公司优良的唯一途径。但在中国，真正摘牌的企业有吗？没有。如果这个问题不解决的话，它会导致上市公司的质量越来越差。 第三个原因，目前中国的证券市场不是一个充分竞争和自由流动的市场，这种资源的配置还是带有垄断性，这导致它的价格信号失真。通俗一点说，前十年，宏观经济基本面不足以支撑你十几倍的涨幅，这个调整是对前些年价格失真的一种纠正，这种修正不是一两年之内能够完成的。第二，上市公司创造财富的能力关系着证券市场的可持续发展。上市公司必须是创造财富的，而我们的上市公司创造的这样一点财富，不足以维持二级市场的运作，2000年是上市公司现金分红最高的一年，当年所有上市公司创造的利润是892亿，印花税是475亿，还有交易佣金420多亿，两者加起来900亿了，整个成本大于利润，这就是说即使在2000年的牛市里，投资者也是亏损的。我们前十年走的是完全资金数量扩张的道路，这种数量扩张性的道路必定不能持续，上市公司的数量和我们投资者的队伍，股价的上涨完全是靠供求关系推上去的。所以在现行的体制下，二级市场的股价是绝对没有投资价值的。 我觉得这几年在进步，这两三年以来采取的措施是完全正确的，一手抓上市公司的规范治理，一手抓稳定发展。一方面要让大家都赚钱，另一方面又要上市公司不骗钱，那怎么办呢？所以只能推进这个。我提出三化，市场化、国际化、法制化。如果要让这个市场可以持续发展下去，能够维持二级市场的投资赚钱的话，大家一定要想清楚这个钱从哪儿来？举例说，美国通用，1993年到1999年，连续三年的现金分红达到12.7％，养老基金社保基金他当然敢进啊，七年以后全部分还你了，如果1993年拿到1999年的话，这股票就白给你了，没有成本。在中国市场则没有，如果你要做投资选择的话NOWAY，一百年也分不回来持股成本，只能去投机。所以我们说证券市场无非是两大投资风格，一个是投资型的，一个是投机型的，注重公司的成长性，就吃行业高速增长的这一段，索罗斯是根据经济宏观周期，下降的时候就做空，根本不管公司的基本面。现在中国没有巴菲特，只有索罗斯，只能做投机。所以，从2000年以来的转轨仅仅是一个开始，价值趋向的投资者仅仅是一个开始。 第三，对于中国股市，我个人还是比较乐观的，应该可以找到解决的办法。首先，从长期来看，中国的宏观经济还可以维持稳定的增长，未来二十年，7％到8％的速度也没有问题，在这种情况下，没有理由中国的公司不赚钱，如果中国的上市公司治理结构搞好，透明度提高，治理能够规范的话，上市公司就能赚钱，中国股市不可能不增值。 　　

　　中国证监会规划委委员波涛：提高股市效率服务国民经济 　　现在股市的状况表面上是信心问题，但实质上是股市效率问题。目前股市的效率和国民经济发展的要求差距越来越大，产生了比较严重的矛盾。其主要表现有三：第一，国内股市的资源配置效率低。我们的股市和国民经济不同步现象的本质是股票市场在资源配置上的低效率。为什么这么说呢？我们都知道股市是国民经济的晴雨表，过去我做过统计，200年来美国股市的指标一直是一个领先指标，是美国经济的重要指标之一，而且是最核心的一个指标。从经济学周期分析角度看，它平均领先3到6个月，到现在为止，200年来没有滞后过，最次也和国民经济同步。我不认为国内市场的不同步现象是资本市场的量小造成的，因为美国200年前也是很小的，道琼斯开始只有几个股票，那时它就是可以引领美国经济的指标。这说明，国内证券市场作为一个资源配置的工具，它的运行效率是低的，所以它才会产生和国民经济运行的脱节。第二，国内股市资金运用效率低。国内上市公司从市场募集到资金后，拿它做什么？能创造多少收益？能有多少效率呢？如果对十几年来上市公司的资金运作效率作一个统计，比如净资产收益率，我们这么多年净资产收益率大体上和长期国债的收益率持平，或者是略高一点，这就是一个效率低的表现。如果低于国债的收益率，根本是不可容忍的。实体经济应该是能显著高于国债收益率的，从本质上而言，国债是消费性的，国债的收益率只能够基本上补偿物价的通货膨胀，也就是补偿货币购买力的损失，因为它本身不是生产性的。上市公司资金使用效率低这个问题，过去从来没有人去注意，也没有人去改革。第三，国内股市投资效率低。美国股市二百年来有两个阶段，一百年前，美国市场投资者投资于股票以后的收益大概三分之二是来自于现金分红，三分之一来自于股票的溢价收入，一百年后的现在，三分之二来自溢价收入，三分之一是现金收入。不管怎么说，它的投资者的投资收益是两个部分，一个是溢价的收入，一个是现金分红的收入，这是一个事实。而我们的投资者，你光让他有信心，他的收益来自哪儿呢？除了个别的以外，基本上都是价差的收入，没有现金分红的收入。投资者不是傻子，他看不见他的投资能产生什么效益，你怎么能让他有信心呢？在美国，从本世纪到现在，或者从二战后到现在，统计显示，它的资本市场现金分红的资金数量的总额等于融资总额，或者还略高于融资。而国内股市的分红金额相对于上市公司融资金额而言少得可怜，只有流入没有回馈，也就是说投资是没有效益的。所以，从这三个方面讲，都反映了我们股市的效益是非常低的，这是本质之一。还有一个本质的问题，我们现在的股市形成了一个封闭的系统，好象游离于我们国民经济整体之外，没有主动地服务于国民经济的机制或者概念，只是被动地起一些作用。我们的股市是改革的产物，又是随着改革而发展的，也必须在改革中寻求方案。国内股市是计划体制向市场体制转变中的产物，在这个转变中，我们股市诞生了，而且也跟着这个转变的过程发展起来了。在这个过程中，我们必须看到，过去有些是保障这个股市发展的条件，而现在它变成了阻碍股市进一步发展的因素。因此，政府干预问题、大股东问题，流通股问题、信息披露问题等等，都不能割断历史来看。当时的一些做法是有必要的，但是现在来看已经成了市场发展的障碍，就必须改革它。现在市场中某些提法实际上是一种革命的方案，是割断了历史，割断了发展过程来看问题。我觉得股市需要改革，而不在于革命。推倒重来也好，不推倒重来也好，维持现状也好，都是不正确的。要用一种改革的思路来看股市的问题，来寻求解决的方案。我不太同意我们的某些政策导向，现在的一些提法，比如说"规范"、"发展"，在这两个词里兜圈子，谁引导，谁并重，倒来倒去，这样是没有出路的，因为这里边都没有说清楚我们要不要改革的问题。实际上，正是当时不合理的一些东西才给了我们股市生存的理由，包括开始的圈钱、帮助上市公司解困，当时搞非流通股流通、民营企业上市都是不现实、不可能的，发展到现在，我们要用改革的眼光看这些东西。在设计政策时，效率是一个尺度，要看政策是有利于效率的提高，还是降低效率。如果从这个角度看，其实有很多的东西是可以有很明确的取舍的，不能为了延续过去的一个错误，再出一个更加错误的东西。改革不是一句空话，改革的着眼点放在哪儿？我认为要放在刚才说的两个问题，一个是效率，一个是对国民经济的服务。我们的股市是改革中诞生出来的，但是现在它长大了，或者说已是青少年了，反过来应该服务于改革，而且现在它有这个条件来服务于改革。只有股市能够起到这种服务的功能，而且是主动地做这些事情，才能够找到自己的生存空间。其实股市能做很多事情，比如在经济结构调整、西部大开发、东北经济振兴、三农问题解决等国家重大战略活动中有很多事情可以去做。服务于这些大战略，既是国民经济发展的要求，又是进一步改革的要求。股市在某些方面还是国民经济改革的有力保障，比如养老基金制度，通过保障制度转型，股市自己也将获得发展空间。 　　

　　燕京华侨大学校长华生：及时纠错正本清源 　　中国股市我认为有三大国情，第一个国情是股权分裂不用说了，第二大国情是中国的证券市场是一个和外界封闭和隔绝的市场。由于这两个国情就产生了第三个国情，就是中国流通股股价虚高，在整体上缺乏投资价值。这是因为股权分裂以后，只有少数股上市，自然推动了股价虚高，同时又跟外面隔绝了，外面进不来，股价就居高不下。这三个是中国股市的基本国情。投资者为什么没信心呢？主要是他们对基本的市场的走向和价值中枢不知道。没有价值中枢你要相信投资价值，你就要输钱。投资者没有信心，是因为我们的政策给大家的诱导太不确定。如投资投机泡沫论就是前几年主导的一个观念，这个观念对原因的分析是完全错的，股价虚高不是人们投机炒作上去的。认为中国股市现在流通股就有投资价值，这个观点基本上也是错的，股市目前还没有投资价值。大家知道香港的楼价是上海的4倍，香港的楼价价值回归，已经跌了一多半了，现在还在跌，因为过去是十倍，怎么能不回归呢？上海的股价现在大约是香港的四倍，你怎么能不下去呢？你说上海的楼价已经过热了，股价还比较合理。巴菲特去买中石油，我们谁看不见？他买的时候是六倍的市盈率，7％的年分红，要是有这个样的投资机会，中国的股民个个都是巴菲特，银行储蓄才百分之一点几嘛。支撑中国流通股的价格，一个是股权分裂，因此一旦国有股按市价减持了，大坝肯定在一侧决堤，洪水哗哗的下来了。第二，靠的是与外部隔绝封闭。黄河这条地上河的水之所以维持在那里，是因为堤坝修得高。而我们这两年一方面说要稳定股市，一方面根本不清楚不研究自己的国情，就加快国际化，加快接轨，放倒另一侧的堤坝，水位怎么能维持得住？ 　　

　　归结起来说，投资者为什么没有信心，因为广大股民很清楚，你嘴上说的是保护投资者利益，稳定市场，但这几年你实际做的事情是一边扒非流通股的堤坝，另一边在扒与外部世界隔绝的堤坝，同时政策在自觉不自觉地试图让市场自行消化高股价和承担全流通的成本，这样投资者怎么会有信心？有信心就不正常了。股市自然走向萧条。现在中国证券市场的现状可以归结为三个不满意。首先是股民不满意。投资者不满意是因为多年来投资者并没有分享中国经济高速成长的成果，多数股价低于其3年、5年前乃至上市时水平，大部份人长期、持续地在赔钱。关于市场价值中枢定位的整体政策信息披露的严重不足和混乱，投资者缺乏基本的知情权。但是在股市之外，接近10万亿储蓄资金的潜在投资者又找不到其它可靠的和有吸引力的融资渠道。而海外如美国股市，尽管刚刚经历了两年前的科技泡沫的重创，道琼期指数仍在过去10年里增长了3倍。其次是企业不满意。上市的门槛越来越高，创业板遥遥无期，企业融资渠道极为狭窄。众多的创新和发展的机遇因为融资渠道不畅而错失。由于上市成了紧缺资源，极少数最终能够挤进上市队伍的幸运儿，也要经过漫长的排队、审查和最后的发行等待，往往是等到真正上市了，当初呈报的融资项目早已时过境迁，这样又出现言行不一，临时改变募集资金投向的问题。即便是已经上市的公司，再融资也不是象海外那样可以根据企业发展的需要和市场接受的程度进行，而是要按照严格规定的标准、时间和数量去申请审批。面对着位居世界前列的高储蓄率，在经济高速增长中的中国企业却倍感融资渠道的匮乏和融资的艰难。因此企业不满意。最后是政府也不满意。中国目前的融资结构，从宏观上来考察，最大的问题就是证券市场的直接融资比重太低，银行的间接融资比重太高，而且有越来越高的加速趋势。但是，由于沉疴积聚的证券市场十分疲弱，承受不了多少市场融资的需要。政府同时又负有承担金融和社会稳定的责任，所以只能在发挥股市融资功能和市场及社会稳定之间左右权衡，其结果导致社会整体融资结构进一步向银行间接融资倾斜，从而加剧了银行系统的风险。更糟糕的是，由于上市标准的偏差和市场制度构造的缺陷，上市公司多少募集的一点资金，还长期大量被转移挪用。股市的低迷和交易萎缩还进一步加剧了券商的困境，在银行风险集聚的同时，又增加了券商负资产和支付链条断裂的证券风险。为实现国有经济战略性调整和改革的国有股减持，也因为证券市场本身的问题而遇阻受挫，导致非议。证券市场成了谁也说不得，谁也碰不得，大家都得绕道走的高压线。对这样既拖发展又拖改革后腿的市场现状，政府自然也不可能满意。三不满意反映了什么问题呢？反映股市政策出了大问题。坦率地说，现在中国股市的问题主要不是上市公司和券商不争气，不是投资者素质太低，也不是市场上坏人太多，就是因为股市政策出了重大偏差又得不到纠正。那么，股市的问题怎么解决？现在的当务之急不是再设计多少新方案，而是要知错纠错。因为对已经出台的政策，什么对什么错，这个大家容易达成共识，纠错到第三步的时候，所有人都知道解决的方案是什么了。所谓难，是因为不会、缺乏信息。知道了、会了、就不难了。 　　华

　　夏基金管理公司总经理范勇宏：沉疴在身绝处新生 　　现在来讨论股市的问题很有必要。第一，证券法面临修订；第二，十月份党的十六届三全会要召开；第三，就是要修改宪法了。股市的问题不是一个单纯由证监会就能解决的问题，在这三个背景下来讨论股市的问题非常重要。我觉得，《中国证券报》可以将当前股市的讨论引向深入，如体制的问题、股市重不重要、股市对国民经济发展的影响等。为什么中国股市投资者屡战屡败，屡败又屡战？值得探讨。作为机构投资者，今天我们在股票的投资决策方面遇到了前所未有的困惑，不知道该怎么做？一般来说，1400点左右在中国股票历史上基本处于低风险区，1400点以下的投资应该风险不是特别大，但是为什么又很困惑呢？因为现在的股市就相当于一个病人，这个病人外部有创伤，内脏也不太健全，要治疗，肯定要有一个综合的方案，才能解决问题。怎样看待资本市场的作用？能不能这么说，小康目标的实现，中国未来二十年经济发展能不能保持7％-8％的速度，均与资本市场有关，资本市场这个瓶颈必须打破。也就是说，资本市场如果不能很好地发展，小康目标就难以实现，未来二十年GDP保持7％-8％的增速也将很难。其实，上市公司搞得好不好，不是证监会能决定的，证监会只是监管。为什么上市公司筹集了这么多钱还不能持续地经营下去？比如说第一年还不错，第二年一般般，然后就不行了。这是信息披露的问题吗？信息披露得再彻底，也不能解决企业经营好坏的问题。一个企业搞得好不好，与企业家有没有积极性、机制怎么样、体制、人事安排等等直接相关，但这些问题证监会都管不着。投资者投资的企业如果不能长期稳定地发展，其市盈率二十倍、三十倍都没有任何意义，再低，也不敢投。现在股市有恶性循环的危险，中国的股市规模很小，导致很多优质的企业不愿意在国内上市，要到海外上市。在机制层面，国内的上市公司和境外的上市公司有本质的区别，海外上市可以采取很多体制方面的措施，而国内上市公司在体制方面没有根本的转变。大家都知道，海外上市时，要把不良资产剥离得非常彻底后，再卖给海外投资者；另外，高管人员有持股。我们投资股票实际上是投资这个企业，投资这个企业的高管人员，而境内的高管人员没有持股，缺少持续的积极性，公司怎么会有长期投资价值呢？如果优质企业都到海外面上市，投资者争相到境外市场去投资，境内的市场不就被边缘化了吗？长期恶性循环下去，市场筹资规模将越来越小，投资者就没有信心，国有企业的改制、小康目标的实现、未来二十年国民经济7％-8％的增速就保证不了。既然有如此重要的目标要靠证券市场来保证，就说明这个市场很重要，就要解决好其所面临的问题。现在整个行业都充满了悲观的情绪，出一点一般的政策，不解决根本问题。股市的问题非常复杂，不是一般层面上能解决的问题，涉及到方方面面的利益。但是，一旦影响整个国民经济的健康发展，其问题也就面临解决了。我认为，只要中央重视，证券市场发展问题就一定能解决。 　　

　　首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏：调整结构期待艳阳天 　　在这样的一个关键时刻，证券报搞这样一个活动，我想是理所当然的会得到热爱这个市场的各界人士的一致拥护。我有感而发谈两个问题。第一个就是关于信心问题。现在的中国资本市场处于非常严峻的时期，在某种意义上说，可能是十几年以来我们最困难的时期，这个困难不是体现在市场的价值上，而是我们对未来非常茫然，不知道这个市场向何处去。信心的问题非常重要，这和资本市场功能定位密切相关。我认为要加强股市的基础理论建设，基础理论的核心问题是要把中国资本市场的功能定位搞清楚。到现在为止，我们始终对股市核心问题采取回避态度。我个人觉得，现在融资功能确实是在下降，资源配置功能也在弱化。大家争论比较多的是晴雨表的功能，资本市场有没有晴雨表的功能？我认为毫无疑问，必须肯定绝对有。中国是不正常的市场，没有规律。核心问题就在于，我们这个市场是一个人为的政策市场，晴雨表的功能已经丧失了。第三个价值发现的功能，我想应该大张旗鼓地去做，现在说上市公司造假，价值发现功能失真，怎么造成的？所以核心问题是，政策必须要承担主要的责任。因为我们很清楚，从刚开始国企脱困，后来我们又照搬照抄西方，股票实名制什么的都提出来了，把那些成熟国家的监管经验拿到发展中市场，走了两个极端，这就是监管政策对我们股市价值发现功能失真的原因，不是说这个市场没有价值发现功能。第四个功能，股市到底有没有增值功能？我认为股市有增值功能，因为只要你所有的利润没有吃光分尽，不像债券那样，只要有公积金提留，你的每股含金量就会提高，含金量提高就决定了这支股票上涨的内在价值，这一点谁也否定不了。股票的本会涨，这就是股票价格上涨的内在价值，只要能挣一分钱我也能证明它有增值功能。恢复股市的信心必须得推出一个股市的新文化。我认为新文化首先是思想建设，其次是文化建设，最后是道德建设。思想建设就是你投资股市光荣，文化建设就是你要学技巧，做理性投资人，你不能总是跟庄跟风。道德建设就是诚信经济，我想这个诚信里面第一个就是政府诚信，你政府要没有诚信，就没法搞，特别是这样一个新型转轨的市场。二是上市公司的诚信，三是中介机构的诚信，这不是搞什么投资者教育，是搞政府监管者教育，也是搞我们的中介机构和上市公司的经营者教育，这不能颠倒。所以我在证券法修改中反复提，现在交易机制都是集合竞价，如果多层次资本市场要写进去的话，你的交易制度不改不行。我们对于资本市场的认识至今仍模糊不清，我们必须论证它的功能和作用，资本市场对中国未来的改革开放将发挥主战场的作用，不是可有无的。第二个历史遗留问题。目前来看，最大的遗留问题是股权分裂问题。全流通的问题必须要解决。中国股市目前面临结构和规模的两难选择。结构和规模有四种组合：第一就是不调结构上规模，等规模上来了，中央领导才会重视，才能加大力度解决历史遗留问题，调整结构。第二种情况，不调结构，规模仍在急剧萎缩。因为，国有股减持的潘多拉魔盒已经打开了，人们已经看到未来的风险，毕竟每发一只新股，就有2倍于流通股的非流通股的规模在增加，不调结构就守不住规模。第三种，调了结构之后规模会下降。这是最坏的一种后果，但毕竟搏了一把。第四种情况，调整了股权结构以后，由于方式得当实现了多赢，规模上来了。这种可能性非常大，解决了历史遗留问题，中国资本市场会加速扩大，艳阳天就会到来。值得强调的是，解决股权分裂实现全流通，这件事没有想象的那么难。监管部门不必制定一刀切的方案，只须把握几个基本原则。首先，承认流通股股东这十几年为资本市场作出的贡献，必须得到补偿。所谓补偿不是赔偿，是指上市公司在选择全流通方案的时候，要照顾到他们的利益，即通过非流通股的可流通释放出来的价值实现两个目标，一是补偿由于全流通导致流通股价下跌给流通股股东带来的损失，二是非流通股实现可流通。其次，从保护流通股股东利益出发，每一个上市公司全流通的方案都要达到一定的流通股股东认同率，这是补偿原则最重要的一点。第三，应贯彻自下而上的原则，由上市公司根据自身的实际情况选择适合本公司的全流通方案。最后，中国的问题有它的特色，我们不能因为今天的股权分裂就否定当时国家股的设置，这是中国当时的一个必然选择。由于当时整个国家的国资体制都不配套，不仅认为股份制就是私有化，就连国有股流通之后的收益归属是谁都不知道，所以，流通的条件根本不成熟。但资本市场发展到今天，解决国家股流通的意识形态障碍已经不存在。国资委的成立标志着时机已经成熟。我们需要正确看待中国资本市场的历史又不局限于它，我相信一旦突破这一难关，中国资本市场一定跟随一个经济周期迎来艳阳天。 　　

　　天相投资顾问有限公司董事长林义相：引导资金入市大有可为 　　政府的政策在中国股票市场的发展中，起着很大作用。这一点历史已经证明。重大的改革措施，或者现有制度上的重大突破，都会对我们股票市场的大涨大跌或者大发展起到很大的作用。我们的改革是一个渐进的改革过程，渐进的改革过程是由政府控制的，是通过政策这种方式进行调节的。如果从改革的历史过程来看股票市场发展的话，调控着我国改革进程的政府重大政策同样调控着我国股票市场的重大政策。以往政策在市场重大转折关头起着决定作用，以后股市的重大转折同样需要政策的引导。目前中国经济体制的改革已经走到了一个非常重要的关头，突破口在哪里？我认为突破口在资本市场。大家知道，资本市场是市场化要求最高的地方，并且配置的东西是资本。资本是最核心的资源，如果我们最核心的资源不能按照市场化的原则进行配置的话，我们的社会主义市场经济将难以搞好。因此，如果我们的体制改革能够按照资本市场的要求来调整原有的体制、改变原有的制度和管理方式、顺应资本市场要求，我们就会朝着市场经济的方向不断前进；如果我们的体制改革不能适应资本市场发展的要求，那么我们向市场经济改革的进程就会受到阻碍，就会出现障碍。我认为，要从这个高度来看待以股票市场为主的资本市场。另外，老百姓奔小康离不开股票市场。股票老这么跌的话，大家都亏钱亏得一塌糊涂，还搞什么小康呢？ 其实，最大的金融风险，根本不在股票市场。我们国家的风险市场是间接融资，银行这么多的坏帐，而股票市场上的风险有多少呢？真正国家承担的风险，到目前为止撑死了千把亿。当然，这并不是说证券市场上投资者的损失不大，只是他们的购买力、他们的财富，随着投资的失败而消失，这部分金融风险自然也消化掉、化解掉了。而间接融资就不一样，把钱存在银行，银行把钱贷出去，收不回来，但是间接购买力是存在的。从这个意义上来说，我们要化解金融风险，很重要的措施就是要扩大直接投资。我们讲股票市场低靡、不好，说白了就是两方面：一个是供给，一个是需求。一般说，供给越多，供给的质量越差，对股价越不利。但供给数量上的控制和限制，最多只是权宜之计。中国股票市场从当年产生到今天存在的理由，一直就是筹集资金，如果断掉筹集资金的功能，上至决策者、政府，下到地方企业和地方政府，没有人会接受。至于供给的质量问题，实际上就是企业的盈利水平，在企业的盈利水平上，我觉得政府政策能做的事情很少，所起的作用也非常有限，要能看到效果，需要的时间很长。因为决定上市公司经济效益的，一是经济周期，二是经营机制。同时涉及股票供给数量和质量两方面问题的就是国有股问题。国有股减持，一方面增加了数量，另一方面又会改善上市公司的经营机制。从数量上来说，其对市场是不利的，而从改善上市公司质量上来看，又是有利的。很多人只从一个角度来考虑国有股减持，有的人从数量方面考虑，认为不应该国有股减持或者全流通，有的人从质量上考虑，认为应该全流通，应该国有股减持。我个人认为，国有股是中国股票市场最核心的问题，甚至是中国整个经济体制改革中最核心的问题，早晚要解决，但并不等于今天就能解决。国有股的问题，某种意义上讲是资本市场上和股票市场上的癌症，要动它，就要做大手术，但现在的市场状况并不适宜。动一个大手术之前，要看病人的身体状况，若病人已经虚弱得不行了，还要给他做大手术，病人会承受不了的。我认为，首先要采取一些措施让市场先缓过来，在好的情况之下才考虑动国有股，现在考虑动国有股不是明智之举。从市场现在的情况来看，我认为不要只从质量的完善上来着手，因为质量见效很慢。国有股的问题不能着急，中国多少问题都是靠时间来解决的，时间到了，问题就好解决，操之过急的话，条件不成熟会出问题的。补偿是必须提出来的问题，我觉得补偿的问题根源是在于证券的流通性价格。任何一个证券，它的流通性都是具有价格的，这个价格下限是零，高限是多少，由市场来决定，任何一个股票具不具备流通性，对其价值是有影响的。因此，国有股流通里面所谓的补偿不是对流通股股东损失的补偿。这个补偿的概念是怎么提出来的呢？是国有股从原来的不流通转成流通，因此你需要支付流通性的价格。这个价格应该支付给谁？流通股股东付出了流通的溢价，而非流通股从不流通转换成流通，就意味着原来的流通股股东付出的流通性的溢价不存在了，理应得到补偿。随着时间的推移，尤其是一些经济学家们大声说不应该补偿，就有可能导致流通股价和非流通股价逐步接近，或者接轨。如果通过市场的行为，导致流通溢价趋于零，不需要补偿了，意味着流通股的价格跟非流通股的价格是一样的，这对流通股的股民是巨大的灾难。既然供给方面采取的措施非常有限，自然只有靠需求方面来解决。股市上的需求问题就是资金问题。我觉得最需要解决的需求问题就是资金问题，如果不在需求上采取措施，就不可能在市场形成相对好的预期，也不可能恢复信心。需求方面的改革是资金的改革，直接涉及到的是融资体制改革、银行体制改革，也是一系列的问题，我建议治本和治标结合起来做，要是在某一个环节上把现在经济中的大量的资金引入到股市中来，看起来完全是个治标的问题，但是实际上你把原来不允许入市的资金引入股市，本身就是个治本的问题。现在引入资金是一个治标和治本相结合的办法，但是资金从哪里来呢？这方面，政策大有作为，这表明了政策对股市的支持程度的深浅。保险的资金、社保的资金，都可以更大规模地引入股市，还可以考虑让资金直接从储蓄到股市中来，比如在税收政策上做文章。还有一个政策，能不能搞一个过桥资金，先用国有的资金改变市场的预期，引导老百姓入市。股市的发展涉及到改革开放的大局，股市成否成功也是中国改革开放能否成功的重要一环，证券市场、股票市场要成为中国经济体制改革的一个主线。长期来看，我对中国股市并不悲观。 　　

　　申万证券研究所有限公司董事长庄东辰：理解市场顺"市"而为 　　"外因是变化的条件，内因是变化的根据，外因通过内因而起作用"，如果以这条基本的哲学原理来解释目前的市场最恰当不过了。宏观经济形势、管理层对证券市场的态度甚至是政策面本身，都只是证券市场的外部条件，它们不是决定市场变化的最核心因素。当前经济形势一派大好，这是人所共知的；管理层支持证券市场稳定健康发展、希望股市适度活跃的态度也不容怀疑；近期管理层也没有出台对证券市场影响很大的政策。然而市场还在一个劲儿往下跌，重心在不断下移。这种市场现象无法从基本面和政策面找到解释。当前的市场表现反映了一种典型的过渡期的市场特征。旧的东西正在逐渐被打破，新的东西又没有建立起来。市场缺乏主流的价值观念和盈利模式。近两年来，由于机构投资者的快速增加，导致入市的资金性质变了。过去，无论是机构还是散户，用的都是自有资金，敢冒险。盈了亏了自己担着。现在，占据主导地位是基金管理公司和券商。这两类机构入市资金的主要是代客理财型资金。资金的性质变了，承担风险的能力下降了。管理人将风险性放在第一位因素，在股票选择上也就自然将流动性放在第一位。什么是好股票？要买买得进，要卖卖得出的股票才是好股票。在目前大部分股权不流通的条件下，只有集中在石化、钢铁、电力、银行等基础产业领域的大市值股票才符合这类机构投资的流动性要求。这类股票的特征是市盈率相对较低，符合价值化理念。再加上目前投资主导型的经济增长推动的恰恰又是这类基础型产业的快速发展。这必然引导大机构在今年上半年对这几个行业的集中投资。这种市场变化呈现出这样的逻辑关系：受托型资产占据主导地位－风险性－流动型－大市值股票－基础行业板块－价值化选股－核心资产概念－股价结构调整。如果用一句话来概括目前的市场变化的话，那就是主导市场的资金性质的变化导致了股价结构的急剧调整。这是一种由散户为主的投机性市场向各类资产管理机构为主的价值型市场转变的过渡期。当前的市场存在着严重的内在矛盾。价值化投资的市场基础并不具备，然而由于流动性需求，迫使机构又必须价值化选股。主流机构只能采取价值化选股、波段性操作、同时参与各种题材短炒的操作模式。也就是说机构只能把上市公司基本面的变化当作题材来炒作。上半年，在不到三个月的时间内，钢铁、石化、汽车、电力和金融等几个行业板块的股价平均上升了30％左右。基本面再好也会在短期内被透支掉了。现在再从价值角度去推动这些行业股票的上升，很难得到市场的认同。如果大机构从这几个行业板块向其他行业板块转移，其他行业板块又缺乏足够的市场容量，不符合大资金运作的流动性需要。没有大资金的进入，各种市场热点和板块只能想流星划过天空一样，形不成气候。这就形成了当前市场的僵局。如何解决当前的市场问题，仁者见仁，智者见智。许多人认为，困扰当前股市发展的核心问题是上市公司股权问题，是制度问题。这个问题不解决，市场就不能健康发展。这没有错。但是我们总不能等这一问题解决了，再去发展市场。即使现在就着手，这个问题的解决也需要十年八年的历程。股权问题是我们这个市场的特定环境，我们只能在这个特定条件下去解决股市发展问题。中国从改革开放以来就在进行国有企业改革，一直到现在改革也没有结束，制度问题仍然存在。二十多年来，我们的经济不是始终在发展吗？上市公司股权问题，从长期来看要解决；从短期来看，关键是要从信息披露制度上进行有针对性的设计，尽量避免股权结构对上市公司和证券市场的负面影响。解决当前市场问题的基本原则，是要理解市场的变化，顺"市"而为。我们的市场要发展，就必须要为大机构资金运作创造必要的市场条件。首先要解决市场上符合大机构投资需求的大市值高质量公司股票严重不足的问题。现在上市的企业，规模越来越小，行业代表性越来越差。大资金只能集中在几十只大市值股票上，运作上施展不开。为此，我们就要想方设法鼓励优质大企业上市，加速大型私营企业、合资和外资企业上市，为大资金运作创造市场容量。其次，要加速解决私募基金的合法地位问题，要让他们由地下转向地上。私募基金是机构队伍的主力之一。私募基金没有合法的法律名分，运作上偷偷摸摸，就很难建立规范的组织框架和运作流程，严重削弱了这类机构的力量，也使得市场上机构投资者性质过于单一，缺乏生气。第三，要妥善解决机构投资者存在的历史遗留问题，包括券商的理财业务和机构股票帐户的实名制问题。在解决过程上要迈小步不停步，不要急于求成。对不合理东西的解决也要有个过程。很多不合理的东西是在特定的市场环境下逐渐形成的，成了市场主体的既得利益和运行条件，具有了"合理"的一面。简单的彻底否定和一步到位式的解决思路都是行不通的。第四，不要对资金进入股市作过多限制。过去，我们严格限制各类资金进入股市，是因为各类金融市场和投资品种投资收益极度不平衡，股市存在暴利。如果不限制，容易形成资金过量进入，推动股市泡沫。现在各金融市场和品种的投资收益正在逐步拉平，再作限制，已经没有意义。第五，要引导部分低层次散户安全退市，指导他们通过购买基金参与市场。大量散户退出了，市场对风险的承受能力就会提高，很多改革才容易进行。第六，要保障政策的稳定性、透明度。证券监管部门要建立新闻发布制度，及时澄清市场的各种传闻，不要让市场被各种消息和传闻所困扰。 　　

　　国务院发展研究中心金融研究所范建军：向股民让利实现全流通 　　根据我们的分析框架，政府打破现今股市僵局的办法只有一个，那就是放弃"相机抉择"的政策策略，转而向建立和遵守股市"游戏规则"的方向转变。具体地说，政府不要把注意力完全集中在怎样从股市上"圈钱"、怎样为国有企业找出路，而是要把精力放在上市规则的建立和执行、对上市公司行为的监督以及上市公司退出机制的建立上来。一句话，政府应该坚持一个健康的资本市场本应遵守的规则。通过制定和执行"好的"规则来培育股市的资源配置功能，应该是政府下一步工作的重心，我们建议： 　　

　　1、政府现在最紧迫的任务就是采取措施来实现股市的全流通。我国经济体制改革的最终目标是要建立以市场为主要资源配置手段的经济，而金融领域的市场化改革则是实现这一目标的最为关键一环。所以，对于象我们这样一个拥有13亿人口且经济规模已经上升到世界第六位的大国来说，回避资本市场的规范化问题是没有出路的。如果国有股和法人股仍然保持非流通状态，那么建立股市"游戏规则"的口号就是一句空话。首先，它使得投资者无法对政府的股市政策形成"良好的"预期；其次，使得一些现存的"规则"缺乏公正性，如"同权不同价"、"同息不同价"、"先股后钱"等不公平现象；第三，使得一些股市规则根本无法制定或实施，如收购兼并的规则，增资扩股的规则，市盈率规则等等；第四，使得资本市场的资源配置功能形成虚置，因为战略投资者根本无法按照公开、公平、公正原则开展收购和兼并活动。 　　

　　2、设计全流通方案的指导思想应该是"向股民让利"。政府实现股市全流通的唯一途径是：放弃"相机抉择"的融资动机，通过"向股民让利"的办法来改变投资者的预期，使他们重新回到市场，除此别无它途。政府前期推出的国有股减持计划之所以失败，是因为方案的制定者脑子里想的全是怎样尽可能多地从股市"套现"，并未充分考虑投资者的预期，造成投资者纷纷离场，其结果必然是股市大跌。提出"向股民让利"的指导思想并不是完全出于"人文关怀"的考虑，相反，它有坚实的经济学理论作为支撑。"向股民让利"相当于一种可置信的"承诺"，它向投资者传递了这样一个信息：政府推动全流通的计划并不是纯粹为了"套现"，其主要目的还是为了重建资本市场的资源配置功能；从另一个角度来看，它也是政府放弃"相机抉择"的融资政策的一个强烈信号。所以，"向股民让利"可以改变投资者对未来政策的预期，使市场走向良性发展的轨道。如果从我国股票IPO发行的过程来看，"向股民让利"也可以看成是政府对股民前期"利益损失"的一种补偿。我国上市公司IPO发行时股票票面值为1元，而流通股发行价通常是它的7-10倍，所以，国有股和法人股在IPO发行过程中获得了巨大的溢价收益，这是由IPO"先股后钱"的发行原则造成的，如果不存在非流通股，这样高的溢价是不可能实现的。因此，在推出全流通方案时，政府应该考虑对股民的这部分损失予以补偿。否则，市场自会寻求一些两败俱伤的办法来达到补偿的目的。 　　

　　3、全流通方案的具体设计思路。我们所设计的全流通方案遵循了两条基本原则：其一，方案是按照"向股民让利"的思路来设计的，即保证投资者的股票市值在实施全流通方案以后至少不会降低，只有这样，投资者才会参与其中；其二，全流通方案充分考虑了市场在形成价格上的基础性作用。具体的设计思路如下：a、把上市公司现存的全部国有股、法人股以零价格向所有流通股股东配售（相当于送股操作）。经除权后，让市场来形成配售后股票的价格。b、选择个股在配售前某一时点（比如发布全流通方案前一天）的市值作为"当前流通股基准市值"，而把除权日前一天的市值作为"全流通后基准市值"。那么，后一个基准市值肯定会相对于前一个基准市值产生一个溢价，这个溢价就是非流通股的市场价值。c、政府可针对市场所形成的非流通股的市场价值做一个分配方案，对政府最有利的分配方案是把这个溢价市值全部拿走，最不利的方案是完全放弃这块收益。为了体现政府"向股民让利"的承诺，并鼓励投资者积极参与全流通计划，政府有必要在非流通股的价值分配上向投资者让利，比如制定一个8：2的分配方案（政府拿走溢价的80%，留给股民20%）。当然这个分配方案可根据具体情况进行调整（比如可根据"当前流通股基准市值"的选取方法来进行调整）。 　

　　提出这样的设计思路好处是：（1）首先它可以保证投资者有积极性参与全流通方案的实施过程，从而避免市场的大起大落；（2）通过市场定价方法可"发现"非流通股的真实价值，从而为全流通方案的利益分配找到了一个坚实的基点。（3）指数的高低不会成为实现全流通的一个障碍，可以说指数越低，实现全流通的难度越小，而且越有利于实现国有资产的"增值保值"。中国证券报　

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