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　第一批拟上国内创业板的沈阳华立拟上香港创业板

　樊纲等经济学家称中国目前应积极考虑开放二板市场

　创业板呈现一个“V”型 全球创业板市场十大改革趋势

　　 券商通过集合投资计划募集的资金，可以有效降低券商总体的融资成本，扩大管理收入，进入以往基金主导的理财市场。上半年一度掀起认购热潮的券商集合理财可能卷土重来。记者7月10日从有关人士处获悉，规范券商集合投资计划的有关规定草案已经拟定，并已下发部分机构征求意见。这意味着券商集合投资业务重开的时间不再遥远。 　　

　　抬高门槛规范运作 未来的券商集合理财将作为证券公司受托投资管理业务的一种而受到《证券公司受托投资管理业务管理办法》的规范。近期下发的办法草案显示，证券公司未来发起设立集合投资业务将受到多项措施的严密监管。方案首先明确，证券公司设立集合投资计划必须经过证监会的批准，相关的计划方案和说明书、申请书也必须通过证监会的审核。而对管理人资格的规定则会让相当资产状况不佳或是资本规模不够的券商“出局”，根据方案，只有“净资本不少于5亿元，且不低于其对外负债的10%”，并具备受托投资管理业务资格等条件的证券公司才能申请设立集合投资计划。中国证券业协会下发的2002年度业绩排名显示，全国110家证券公司中，只有51家符合净资本不少于5亿元的条件，而其中相当部分券商并未获得受托资格。“因为净资产中，只有具备高流动性的部分，才能被列入净资本，所以用净资本作衡量条件，对券商的要求远高于净资产或注册资本。”专业人士告诉记者。有关条款同时规定，证券公司不得以书面或者口头、明示或者默示的形式向投资者承诺收益。这无疑会对此前发行的集合投资计划中或明或暗存在的“保底”收益现象造成冲击。“包括口头承诺、概率式承诺的方法可能都无法在未来的审批中通过。”一位资产管理人士猜测。“这样的规范对证券公司并不是坏事，规范后的业务可以让不守规矩的人走开，让理财市场健康发展。”很多资产管理业务人员表示。 　　

　　券商担心基金忧 　　而这可能对整个理财市场造成重大影响。券商得到的好处是显而易见的，通过集合投资计划募集的资金，可以有效降低券商总体的融资成本，扩大管理收入。根据前期披露的几个集合理财计划，大部分理财计划的预期收益率在1.9%—2.6%，这相较券商从机构间融资的成本大大降低。据知情人士透露，“现在从市场里拿资金的成本至少是7%以上，去年则在9%左右。而且这还没有算中介人的费用。”而同时，券商有望完成从传统业务顺利完成转型。一位资产管理部总经理表示，“现在的市场环境里，要券商从以往的融资型业务转型非常困难，如果集合投资业务可以做大，对券商转型的意义很大。”更深层次的意义是，券商得以由此进入以往基金主导的理财市场。而这已经让一些基金公司已经开始担心了，同样的银行托管，相对宽松的产品审批，近似的人才，无疑是让基金和券商打场“贴身肉搏”。“基金间的销售竞争已经很激烈了，如果券商再加入进来，市场的竞争只能以惨烈来形容了。”一家基金公司人士表示。　国际金融报　

　　玖源生态农业科技(集团)有限公司获准在香港创业板上市。该公司是一家以BB肥研发及产销为主业的企业，本次发行1.28亿股，其中90%配售，10%公开发售,上市保荐人为国泰君安融资有限公司。证券时报

　　如果央行在操作策略上不做出重大调整，未来几个月市场资金仍存在一定压力。总体来看，下半年风险大于机会且较难把握，在操作上不宜以长期持有为目标。近期人行出于防范和化解金融风险的考虑，出台了一系列调控政策，对债券市场的投资环境、资金供给状况产生一定影响。从而引起债市部分品种收益率水平波动，由此带来的机会与风险值得关注。 　　

　　央行操作力度决定市场资金状况 　　今年1至5月份资金面处于一种较为宽松的状态，然而随着央行操作力度加大，资金供给状况已经发生了变化。截至目前央行票据发行总量超出2000亿，并增设票据为双边报价品种。市场资金成本不断提高，近期回购利率平均水平由1个月前的1.98%升至2.27%附近。本周央行票据发行量由300亿降至200亿，净回笼资金40亿，较上周力度显著减弱，与票据发行量可能加大的市场预期有相当距离。央行做出这样的调整大概出于两种考虑：其一，不希望市场回购利率在短期内上升过快；其二，担心短期票据发行量过大、票据利率上升过快造成市场利率结构不合理的负面影响。因此，央行有可能将票据发行量维持在每周200-300亿之间，根据需要随时调整，以保持市场利率的稳定，近期回购利率将大致稳定在2.25%—2.30%之间。发行票据这种货币调控手段对央行而言实施较为主动，估计该策略短期内不会产生改变，只是在执行力度上会根据需要随时调节。以目前票据发行的速度计算，7至9月新增发行量约在2600-3900亿之间；国债、金融债发行合计约3000亿；而同期正回购与票据到期资金之和为3060亿。由此可以看出，如果央行在操作策略上不做出重大调整，未来几个月内市场资金仍存在一定压力。 　　

　　查处违规机构引发市场动荡 　　前一阶段针对资金入市方面的利好消息不断，可股票市场却出现下跌；交易所国债品种的价格调整，也由中长期品种逐步扩大到各个期限的品种。出现这种情况的原因之一，就是查处违规机构对整个证券市场产生了影响。在机构违规行为中与债券市场联系较大的有以下几种情况：其一，利用国债回购资金在股票市场从事违规交易，受到查处后无法偿还客户资金只能在现券市场卖券，由于金额较大引起某只品种的价格波动；其二，一些机构与某些从事非法金融业务的单位或人员有牵连，在金融整顿中被查处面临资金链断裂的问题，被迫在市场中做出平仓的决定；其三，通过种种手段变相挪用客户保证金，后运作失败只能通过卖券偿还。有关部门正加紧对券商的国债回购业务进行调查，据悉已经有了初步结论。如果此次行动最终仅以处罚个别券商而收场，对市场而言就只具有短期震慑作用；而一旦由此引起现行国债回购制度的变化，那对整个资金供给乃至交易模式都会产生一定影响。 　　

　　注意把握市场节奏的变化 　　债券市场下半年收益率变化将主要由以下几方面因素决定：第一，宏观经济数据对投资人心理预期的影响；第二，央行票据发行数量对市场资金面的整体影响情况；第三，金融整顿对违规机构的具体打击力度；第四，现行回购制度、招标形式发生变化的可能性；第五，股票市场的运行状况、新股发行方式等等。综合来看，下半年收益率水平有逐步抬升的趋势。收益率大体运行方式为阶梯式走高，间或有力度不强的逆向波动；总体来看，下半年风险大于机会且较难把握。在操作上不宜以长期持有为目标(特别是交易所市场)，应利用市场短期快速调整，部分品种收益率被错误定位的机会，搏取短差。在目前的形势下注意市场节奏的变化，对于操作而言就显得十分重要。近期国债品种收益率变动呈以下态势：上周受利空因素打击时，整体收益率水平速度上升，市场内恐慌气氛严重。而本周政策面相对稳定，央行并没有马上扩大票据发行量，媒体上也不时有语气较温和的文章出现以维护市场的稳定，在这种形势下，部分品种出现一定幅度反弹。从以往惯例分析，金融整顿在执行过程中容易出现矫枉过正的情况，但其中往往蕴藏一定机会。投资人值得关注三类品种：第一，跨市场品种。作为培养市场基准利率的品种，在本次调整过程中受到明显打压，该类品种今后走势能否趋于稳定，对其他品种有参照作用；第二，受政策影响较大的交易所中长期国债品种。这类券近期受到冲击较大，且他们的表现对市场有引导性，有可能先于市场止跌带动反弹；第三，问题券。特指受查处的机构大量持有并急于兑现的品种，这类券近期受非正常情况影响，价格容易偏离，可能隐藏一定机会。在操作上可注意两点：一方面，在品种价格剧烈波动时期，不同市场间套利机会可能加大，应保持关注；另一方面，国债调整对其他品种的影响。金融债与国债(银行间市场)可比性较强，当银行间市场内国债品种出现调整，应密切关注同期限金融债品种走向；另外，企业债由于投资群体与国债有所差异且受到一定利好因素的支持，因此受冲击相对较小，但由于前期部分品种涨幅很大，应注意与国债收益率拉近后连带调整的情况发生。　证券市场周刊

　　沈阳华立耐磨合金制造股份有限公司与香港汇富融资有限公司、陈叶冯会计师行和赛德杨律师行签订赴港上市委托协议书。据悉，香港有关保荐人、会计师与律师已进场开展包括审计财务报告、制作上市材料等基础性工作。作为第一批原拟上国内创业板的企业，沈阳华立近三年经营业绩蒸蒸日上。尤其让香港保荐人看重的是公司的基础制造业特色。汇富融资联席董事黄启南说，沈阳华立处于国内领先的耐磨合金制造业，而香港创业板市场最缺这种基础制造业公司。目前看来，新经济虽然有其增长潜力，但投资者普遍发现，对于发展中的中国来讲，基础制造业仍有巨大的增长空间，尤其是一些用新技术、新工艺改造的传统行业，具较高投资价值。沈阳华立的主导产品CEY系列耐磨合金材料是公司与吉林大学共同研制开发，可替代高锰钢、硬镍合金等传统耐磨材料，使用寿命长，成本低，广泛应用于发电、建材、冶金、矿山和石化行业，是2001年科技部确定的国家级火炬计划项目。公司已形成年产5000吨耐磨合金产品的生产能力，并拥有稳定的用户群。为占领市场并形成规模效益，公司拟定于明年初香港创业板上市，预计募集资金1亿港元，募资后预计销售收入将趋过3亿元，实现利税8000万元，年生产能力将达3万吨.证券时报

　　 经济学家樊纲称，非典并未影响中国经济的快速增长，目前应积极考虑开放二板市场的问题，从而为新发展的可赢利的中小企业创造融资渠道，使其获得持续发展的能力。樊纲认为，近年纳斯达克股市下跌，香港创业板不景，使人们对二板市场的开放心存顾虑。事实上，股价的下跌导致股民的泡沫心态和赌博心理消失，转而更注重企业的实际赢利能力，使股市更易健康发展。另外，我们将建立的中小企业板应要求上市企业是赢利企业，而不像纳斯达克和香港创业板的上市企业往往处于早期创业阶段。因而，对二板市场的顾虑应逐步打消。他表示，融资分为日常资金中转融资和投资性融资两个类型，银行只能提供前者，而后者必须依靠包括证券市场在内的资本市场提供，这也是目前国内中小企业普遍缺乏的。由于其资本金不够在主板市场上市，又没有前几年曾出现的风险投资的支持，很多中小企业近年的发展遇到了资金不足的瓶颈问题。樊纲称，几年来中国股市一直致力于监管体制的建立，现在应强调发展，在发展中完善监管。另外，由于资本市场的建立极为复杂，很难避免出现一些问题，但应将问题视为弥补漏洞完善制度的机遇。樊纲是在参加全国政协十届二次常委会的专题讨论时提出上述意见的。与会的全国政协副主席徐匡迪、全国政协常委吴敬琏等亦对此观点表示赞同，并认为二板市场如获开放将可能帮助解决民间大量闲置资本和“饥饿的资本市场”之间的矛盾。　　 中新社

　　截至2002年底，全球主要创业板市场有36家，其中美洲4家，欧洲中东地区19家，亚洲太平洋区13家。经初步统计，自1997年到2002年，全球创业板市场上市公司从9438家增加到10691家，增长13.3%；市价总值从1.94万亿美元增加到2.24万亿美元，增长15.5%；交易金额从4.64万亿美元增加到7.75万亿美元，增长67%。六年中，共有7929家中小企业到创业板市场进行IPO发行，累计筹资4472.3亿美元。 　　

　　这期间，以2000年为界，全球创业板有过20世纪90年代后期的繁荣高涨和21世纪前3年的下挫调整，这使创业板的各项指标除上市公司增长还算平稳外，都呈现一个倒“V”型。就IPO家数来说，2000年，全球创业板市场共有2233家公司首次发行，筹资1800.9亿美元，较1997年分别增长68.9%和270.6%；2002年较2000年却分别下降60.3%和87.2%。就交易量而言，2000年，交易额达到20.7万亿美元，较1997年增长347.1%，2002年却较2000年下降62.6%。就市价总值而言，1999年底，全球创业板市场市价总值为5.9万亿，较1997年底增长203.1%，2002年底较2000年底下降61.8%。 　　

　　全球创业板市场的增长和调整，是全球经济和金融证券市场增长和调整的一个重要组成部分。20世纪90年代以来，以美国为首的全球经济进入了一个较快的增长时期。从1997年到2000年，全球经济平均增长3%以上，2000年第一、二季度甚至超过5%，其中，美国经济增长在4%以上。自2000年第三季度开始，全球经济进入一个调整期，2001年第三、四季度经济增长率只有1.69%和1.49%。其中，美国2000年第二、三季度出现-0.14%和-0.35%的负增长，第四季度也只有0.05%。欧洲经济的情况也大致如此，日本经济的跌幅更大。 　　　

　　股市是经济的晴雨表，只不过创业板市场的反映较主板市场更强烈些。2000年3月，纳斯达克指数在创下5000多点新高后一路下滑，标志着全球网络科技股泡沫的破灭和这一轮调整的开始。受此影响，全球创业板市场跌声一片。截至2002年底，纳斯达克综合指数较1999年底下降54%，英国AIM市场指数较2000年下跌43.8%，德国新市场较1999年下跌91%，佳斯达克指数较1999年下跌55%等。同时，全球主板市场也进入调整阶段。到2002年底，道琼斯工业指数较1999年下跌27.4%，伦敦金融时报指数较1999年跌幅为43.1%；东京日经指数2003年4月底收于7607.9点，创日本股市20年新低，较1999年跌幅达59.8%。尽管主板市场的跌幅低于创业板市场，但下跌的趋势是一致的。因此，看到全球创业板的调整时，我们一定要把它与世界经济和主板市场的调整联系起来。 　　

　　全球创业板市场的持续暴跌和科技股泡沫的破灭，暴露出创业板在运作机制方面存在这样或那样的问题，如上市门槛太低、上市公司行业分布过于集中、公司治理不完善等。因此，自2000年开始，全球创业板市场开始反思、检讨和修正创业板相关规则，采取一系列措施，强化监管，以恢复投资者信心。这些改革概括起来主要有以下十个方面： 　　

　　一是全面提高IPO标准和持续上市标准 　　2001年，纳斯达克首先开始收紧上市条件，将上市标准中对净资产的要求改为对权益资本的要求，剔除少数股东权益。首次发行上市标准一和标准二由净资产600万美元和1800万美元，调整为权益资本1500万美元和3000万美元。而持续上市标准一由净资产400万美元改为1000万美元。接着，科斯达克市场也提高与细化了上市标准，要求在审查企业的上市资格时，把重点从数量上的评估转到质量方面的评估，包括技术水平、盈利能力、潜在的市场价值以及管理和财务优势等方面。 　　

　　二是重视发挥公司治理的规范作用 　　2002年10月10日，纳斯达克继2001年细化对公司治理的相关要求后，按照美国《萨班斯———奥克斯莱法案》，通过了一项多达25条公司治理改革规则，要求增加董事会的独立性，强化审计委员会的权力，增加独立董事的权力等。与之同时，韩国科斯达克请求韩国金融经济部修订公司治理方面的法规，要求创业板上市公司任命独立董事，强化大股东的职能。香港创业板也公布了市场对有关企业管治事宜咨询文件的响应摘要，并在创业板《上市规则》中增加有关企业管治事宜的条文。 　　

　　三是严格股份禁售期管理 　　香港新《上市规则》将上市时管理层股东的股份禁售期限，由原来的半年延长为一年，并明确管理层股东包括所有管理层成员、董事以及派有代表出任董事的投资者。2002年，韩国科斯达克市场扩大了相关股东持有股票的禁售期。原来的规则要求，最大股东在公司上市后1年内不能卖出自己的股份；为了防止关联人士之间的非法交易，将该规定的适用范围扩大到所有持有公司5%以上股份的股东，但风险资本和机构投资者除外。 　　

　　四是注重上市公司的行业分布 　　2000年以来，纳斯达克市场对现有公司进行了清理，在1343支IT股票中，有137支被摘牌。2000年6月底，香港创业板上市公司29家，其中计算机软硬件、网络和电讯类上市公司就达20家。这之后，香港创业板注意到行业多样性对防范风险的重要意义。到2003年4月，软件、电子、网络、通讯类上市公司的比重已经下降到50%左右。 　　

　　五是细化和强化信息披露的要求 　　2001年1月以来，德国新市场三次修订信息披露文件，要求在招股说明书和随后的季报、年报中披露公司董事的股份交易情况；将公司管理层披露持有本公司股票的范围，扩大到股票期权计划；要求上市公司季度报告编制时，按照国际会计准则，严格财务报告内容。2001年9月以后，香港也多次修订信息披露规则，对上市公司财务信息披露的完整性、及时性的要求日趋严格，如要求财务资料披露增加损益表和资产负债表的内容等。韩国科斯达克规定，如果控股股东或主要股东的股份发生变化，公司股票交易将暂停1小时，并在当天及时进行信息披露；如果控股股东或主要股东参与非法股票交易，或受到政府检察部门的犯罪调查，则该公司股票交易将要停止交易一天。 　　

　　六是严厉打击非法股票交易行为 　　如德国新市场加强了市场监管和对违规的处罚，增加对拟发行公司不履行或拖延履行交易所规则的行为的处罚，罚金最高可以达10万欧元，严重者交易所有权取消其上市资格。2002年，科斯达克市场增加了监管力量，对上市公司采取系统化的市场监管措施，成立法律顾问中心，为非法股票交易中受到损失的投资者提供法律咨询。 　　

　　七是严格退市标准和程序 　　2001年10月，科斯达克公布规则，收紧了退市标准：凡进入破产程序的公司、因财务危机银行资金交易被冻结的公司、会计师事务所拒绝出具审计意见的公司；连续2年资本被侵蚀50%以上的公司如果持续三个月每日交易量低于1000股，或者少于300个股东；两年内信息披露误导投资者三次以上，均将自动即刻下市。2002年4月，韩国科斯达克市场又规定，股价持续10天低于面值20%的上市公司，将被勒令下市。同时，德国新市场也开始实行严格的退市标准。按照新标准，如果持续30天每股股价低于1欧元且市值低于2000万欧元，将被列入观察范围；如果在随后的90天里没有连续15天超过这个标准，将在公布终止上市的决定一个月后从德国新市场摘牌。 　　

　　八是更换指数，改善市场形象 　　如欧洲易斯达克市场（EASDAQ）在被纳斯达克收购后，改名为欧洲纳斯达克，但市场一直没有起色，指数从2000年3月的1900点下跌到2002年8月的95点，跌幅为95%。2002年10月7日，欧洲纳斯达克为改变指数的不良形象，把综合指数基数更改为2500点，以更准确地反映最新的市场行情。截至2003年6月18日，纳斯达克欧洲综合指数收于3081点，涨幅达23.2%。同样，为了消除指数下跌给市场形象带来的损害，香港交易所于2003年4月14日推出标准普尔/香港交易所创业板指数(GEM)，取代原来的GEI指数，标准普尔香港创业板指数（GEM）基数1000为点。同时，今年以来，全球主要创业板市场的股价指数都有不同程度的上涨，纳斯达克综合指数甚至创一年多来新高。 　　

　　九是把创业板功能和作用融入到主板市场中 　　以德国新市场为例，我们可以看到，德国新市场自1997年成立以来，在许多方面处于欧洲新兴市场的前列，但德国新市场的命运是与德国资本市场的命运交织在一起的。20世纪90年代后期，德国加快了资本市场整合的步伐，尝试将现货、期货和结算系统纳入德国交易所中，以便在欧洲与伦敦和巴黎交易所相竞争，在全球与美国纽约交易所和纳斯达克相抗衡。2002年5月31日，德国议会通过《第四金融市场促进法案》，德国交易所立即依据该法案，将现有主板市场分为两个板块，即“一般标准”板块（the General Standard seg－ment）和“高标准”板块（the Prime Standard seg－ment）。“一般标准”板块要求上市公司满足基本的法定透明度要求，而“高标准”板块要增加相应的国际透明度要求，即季报、国际会计准则、英语披露报告等等。更为重要的是，新市场虽然被整合了，但德国政府和交易所支持成长性科技企业的政策不仅没有改变，反而更加明显和强化了：1、德国交易所积极妥善地处理了新市场的上市资源，合并前已经有87家转到主板市场挂牌、12家被并购、21家被摘牌。合并后202家将转入高标准板块，7家转入普通板块。2、德国交易所继续支持中小企业通过资本市场发展，在“高标准”板块，依然保留了传统中小型企业和高科技企业板块。3、新市场规则和监管条例成为高标准板块的基本规则，如引入了曾在新市场中使用过的国际会计准则、季度报告、董事交易披露制度、收购规则、公司治理及投资者关系管理等。 　　

　　十是一些国家继续设立或准备设立创业板市场 　　2000年5月和2000年12月，日本继名古屋证券交易所开设成长企业市场（centrx）后，札幌证券交易所开设了Ambitious市场，福冈证券交易所设立了Q板市场。2003年后，一些国家和地区正在准备设立新的创业板市场。2003年3月21日，纳斯达克市场与德国3家银行及柏林交易所和不来梅交易所合作成立纳斯达克德国市场（NASDAQ Deutschland）。4月1日，北欧的哥本哈根交易所开设针对中小企业的新市场。同时，新西兰正在积极准备专门针对中小企业的AX市场的建设，预计在2003年8月份建成. 　证券时报

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