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　证券公司将成为基金业的强有力竞争者 券商携手银行挑战基金

　香港创业板和美国纳斯达克 牟平：一区“长”出4家上市公司

　内地创业板开设悬而未决 众做新兴企业渴望战略投资者

　国资管理体制仍需完善 国资监督管理暂行条例获得原则性通过

　　4月20日，刚刚出任银监会主席一职的刘明康在出席一金融高层论坛时，首次以银监会主席的身份公开发言。出人意料的是，刘明康的发言内容并未单刀直入被媒体普遍视为银监会第一要务的降低不良贷款比例，银监会主席首次演讲对象的“殊荣”，落在了中小企业融资问题的头上。 　　

　　对于解决中小企业融资难，刘明康在其发言中列举了他所认为的三个最关键问题，二板市场占据其一。在此之前，一份《关于尽快推出创业板市场的议案》，使媒体再次找回了二板市场这个“失传”已久的话题。不少知名经济学家就此发表了各自不同的看法，作为久未牵动证券市场“神经”的因素，二级市场也随即对其作出反应。尽管目前刚刚成立的银监会尚无关于中小企业融资的具体措施出台，学术界对于二板市场的开设也继续着一贯的争议。但有迹象显示，解决中小企业融资难问题的战略框架，已经较为清晰地勾勒出来。 　　

　　贷款：低端生存 　　统计显示，目前中小企业的数量达2930万户，占企业总数的95％以上。在GDP当中，51％由中小企业所创造，出口中占到60％以上，中小企业去年完成的税收占到全国的43.2％。与此形成鲜明对比的是，按现有的有关贷款通则和规定，中小企业贷款卡得比较严。据原国家经贸委统计，约有80％的中小企业存在包括贷款难在内的融资难问题。在目前的金融框架内，破解中小企业贷款难问题，即中小企业间接融资问题，是所有手段中涵盖面最广的一个。形象地讲，就是处于低端和中端的中小企业生存之道的问题。 　　

　　市场利率化改革，是针对中小企业贷款的金融改革重要内容。利率市场化最根本的问题，是使得金融机构在一定法规的指引下形成利率的形成机制，利率的形成机制是浮动的，浮动幅度根据中小企业风险状况而定，由此决定对中小企业的贷款水平。商业银行作为贷款人，应分清法人贷款还是项目贷款，如果是法人贷款，应收担保、抵押品；如果中小企业有一个非常有竞争力的项目，银行应将其作为项目贷款，用现金流做抵押。相比之下，目前银行更倚重前者。 　　

　　二板：高端之选 　　证券市场开设创业板的呼声由来已久，特别是在目前中小企业融资难问题非常突出的情况下，经济学界不少知名学者对此呼吁可谓不遗余力。但证券市场每每风闻二板设立时必跌，一定程度上反映出目前投资者对于开设二板的谨慎态度。从国际上一些创业板的情况来看，二板市场主要面向中小企业中规模较大、治理结构较完善、实力较强的少数企业。由于这些企业在中小企业中属相对的“航母”，因此尽管具备上市资格的企业为数不多，但其能级决定了二板市场在中小企业融资中相对高端的特殊地位。而且作为直接融资，其操作模式又与间接融资有较大差异。一贯对二板市场有真知灼见的著名经济学家成思危近期提出二板市场建立分“三步走”的建议。他认为：第一步，在不放宽上市条件前提下，支持科技企业上市，在主板市场中打出科技板块；第二步，逐步放宽上市门槛，让一些有良好赢利能力但资本不足的科技企业上市；最后，形成与主板孪生的二板市场。 　　

　　反对的焦点问题则主要在于，在目前主板市场依然不够完善的情况下，二板市场的设立可能引发更大的风险，甚至拖累主板市场。经过长期的争论，至少目前已经达成一个共识，就是二板市场不失为中小企业融资的渠道之一，但这不构成开设二板的充分条件。 　　

　　监管：支点所在 　　加强金融监管，发挥关键作用。中小企业所有制成分复杂，存在着洗钱、关联企业交易、欺诈行为、过度无序竞争等诸多问题，都是阻碍金融机构降低贷款门槛和证券市场设立二板市场迟迟未能有效推进的关键因素之一。无论贷款还是二板市场，成行前构建质量较高的“防火墙”系统，在保证中小企业健康发展中将发挥重要作用。换言之，监管完善与否，是中小企业破解融资难问题的支点所在。银监会的决心以及经济学界对二板市场的深入探讨，似乎让中小企业看到了破解融资难的曙光。相信只要监管得力，这一进程还可能有所缩短。解放日报 　　

　　 1998年我国提出发展多层次资本市场体系，此后所做的各种努力集中在推进设立创业板市场。2000～2001年间设立创业板的呼声相当高，但有一些人认为在中国设立创业板条件尚不成熟或没有必要。他们列举了三条主要理由： 　　

　　第一，有人说美国纳斯达克市场是20世纪70年代以后才形成的，而在此之前，美国创业投资已经搞了很长的时间，由此证明，没有纳斯达克的支持，创业投资依然可以有一个良好的发展。这种说法只讲了20世纪70年代初形成的纳斯达克，没有讲纳斯达克形成之前，美国有3000多个柜台交易网点所形成的场外交易市场。20世纪70年代初，这些柜台交易网点用计算机技术连接起来形成了纳斯达克。如果中国今天也有3000多个可供中小企业进行股票交易和债券交易的柜台，也有场外交易市场，我们就不需要讨论设立创业板的问题。因为它已经有了。问题是，中国没有这些柜台交易网点，除了两个交易所市场就没有其他证券市场。因此，只讲纳斯达克在20世纪70年代的设立，不讲在此之前的已经存在的柜台交易是片面的。

　　第二，有人说设立创业板需要有300家成熟的企业。这一说法，不知道根据何在。首先，为什么是300家，不是400家，也不是200家？不清楚。在全世界已有的各类股市中，有哪家以300家成熟企业为设立之初的基本条件？其次，成熟的标志是什么？用什么标准来衡量成熟或不成熟？不清楚。如果用“产业化”的技术标准衡量，比如说钢铁、纺织、电力等产业技术已比较成熟这样一种标准来衡量企业，那还叫创业企业和“创业板”吗？创业企业的一个主要特征就是有着产业化前景而尚未产业化，因此，称作“创业”。这意味着，用已产业化的标准来衡量，它们当然是不成熟的。正如中小学生的知识水准不如大学生因而可以说中小学生不如大学生“成熟”一样，但这不是否定创办中小学的理由，恰恰相反，是需要发展中小学的理由。创业企业正是因为需要产业化，需要形成产业规模，才需要创业板市场的支持。另一方面，如果是否“成熟”的衡量标准是创业板市场的规则，那么，这一规则尚未出台，又怎么知道全国没有300家符合创业板市场规则的企业呢？最后，说全国没有300家成熟企业的人，做过全面的企业调查吗？如果没有进行全面调查，又怎么说全国没有300家成熟的企业呢？中国GDP每年以7%～8%的速度增长着，如果连300家成熟企业都没有，那么，这些GDP都是谁创造的？显然，说因为缺少300家成熟企业而不可设立创业板市场，是站不住脚的。 　　

　　第三，有人说支持高新技术企业发展，可以在证交所挂一个“科技板”来解决，不必设立专门的创业板市场。但设立创业板和挂一个科技板之间有着根本的区别。一个主要原因是，目前的沪深股市严重贯彻着计划机制，这不利于创业板的按照市场规则形成自己的运行机制和日后发展。试想一下，如果在证交所中既有A股又有创业板，那么，证交所是不是需要平衡A股和创业板之间的走势？当创业板走势高涨而A股走势下落时，证交所是不是要采取措施来放慢创业板的上市步伐？这就产生不协调。 另一方面，创业板市场的规则与A股规则有着根本的区别，是两个完全不同的体制。例如，创业板强调股票全流通，而A股是国有股、法人股不可流通。如今提出要搞一个“科技板”，那么，现在除了A股规则和拟定中的创业板规则，还能想出第三套规则吗？有可能设计出一个既全流通又不全流通的规则吗？如果科技板只是A股的变形，那么，直接叫A股就行了，不必再称“科技板”。 　　

　　用证券市场的机制支持中小企业发展，未必一定得设立创业板，但又必须设立一种能够支持中小企业发展的证券市场。如果在1998年不关闭26家证券交易中心，而是将它们进行规范和联网，在此基础上，形成场外交易市场，就没有必要设立创业板市场了。中国建立多层次资本市场体系是一个必然而刻不容缓的趋势。在中国加入世贸组织的背景下，中国的中小企业如果不能得到证券市场的有效支持，付出的历史代价将是惨重的。　　 证券市场周刊

　　 即使是在SARS阴霾之下，有关中国人寿改制的事宜也依然“引无数媒体竞折腰”———5月7日，“中国人寿保险公司成立资产管理公司已经获批”的消息在新闻界不胫而走。 　　

　　适用一百零五条 　　出乎意料的是，记者在采访中国人寿资金运用中心时，却得到了否定性回答：“（资产管理公司）还没有正式批下来，所以不方便透露。”但有消息称，“到目前为止，尚没有国务院（对中国人寿成立资产管理公司一事的）的专门批文，但曾出现在国务院已经批复的中国人寿重组方案之中。”据知情人士透露，保监会对成立资产管理公司一事“非常支持”，“保监会不久可能会发布类似‘保险公司成立资产管理公司指引’的文件或规章”。而记者就此事两次致电保监会政策法规部，得到的回答都是“不清楚”。 未经中国人寿方面证实的消息称，酝酿中的资产管理公司将在中国人寿股份有限公司设立时，由中国人寿股份公司与存续的母公司中国人寿共同投资设立，“原先由中国人寿股份有限公司独资发起设立的方案已经被保监会否决”。“资产管理公司成立之后，未来也有可能考虑让外资参股。”知情人士称。而资产管理公司的经营范围则是“负责运作中国人寿股份有限公司自己的保险资金，以及受母公司委托的资金”。而此前有关中国人寿成立资产管理公司后，“有望不久可以直接买卖股票”的传言，被各方面证明不实。“即使是成立了资产管理公司，保险资金运用仍然受《保险法》第一百零五条的约束。”中央财经大学保险系主任郝演苏认为，保险公司属下之资产管理公司仍然是狭义的定义“至少在近期不可能直接买卖股票”。来自保险公司的消息称，在保监会吴小平副主席就保险公司成立资产管理公司调研时，上述问题还没有得到明确，但后来，“我们特地询问过保监会相关部门，得到的答复是成立资产管理公司后资金运用也仅限于现有的投资渠道”。5月9日，上述说法得到保监会政策法规处工作人员亲口证实。 　　而在郝演苏看来，尽管不能突破现有的投资限制，但“（成立资产管理公司）至少奠定了一个基本的实体基础”。而从这个意义上讲，“这（指在现行投资渠道限制下运作）仅仅是过渡。”

　　暧昧“出身” 　　事实上，受《保险法》第一百零五条困扰的还有即将成立的资产管理公司自身。 《保险法》第一百零五条第三款规定，“保险公司的资金不得用于设立证券经营机构，不得用于设立保险业以外的企业。”因此类似中国人寿股份有限公司的“出身”界定成为一个尤为关键的问题。而由此引发出的一场前提性观点争论是：由保险公司出资设立的资产管理公司，到底还姓不姓“保险”。知情人士称，即使撇开中国人寿成立资产管理公司已经国务院“原则同意”这一层不谈，保险公司成立资产管理公司也有其法律依据。“由于保险公司设立的资产管理公司是专事保险资金运用的，由保险公司原先的资金运用部门发展而来，未尝不可以界定为从属于保险业。”“此外，资产管理公司的保险资金运用仍然限于《保险法》规定的范围内；更何况，成立资产管理公司要比内部运作来得专业化，可以使投资结构在现有投资范围内得到最大程度优化。”然而，专业法律人士则指出，即使是已经国务院“原则同意”，保险公司成立资产管理公司，依然“存在法律风险”。北京君合律师事务所胡基律师指出，“保险公司成立资产管理公司并没有直接的法律依据。保险公司投资设立或控股的企业并不因出资人关系而成为保险企业。从性质上讲，保险公司出资设立资产管理公司属于广义的金融机构。”另外一个可资参考的例证是，2000年11月10日发布并同时生效的《金融资产管理公司条例》规定，“金融资产管理公司，是指经国务院决定设立的收购国有银行不良贷款，管理和处置因收购国有银行不良贷款形成的资产的国有独资非银行金融机构。”换言之，信达、长城、东方、华融等四大资产管理公司被定性为“非银行”金融机构。 　　

　　路径选择 　　若用中国人寿自己的话来说，“公司始终坚持‘两个轮子’发展的战略”，而资金运用正是其中之一。早在1996年，中国人寿之前身中保人寿保险有限公司即确定了“相对集中、两级管理、统筹运用、择优扶持”的资金管理模式，建立了资金实际收益和贷款清收执行结果的考核办法。在中保人寿易名中国人寿之后，原投资部变身为资产管理中心，“以便进行专业分工，提高投资水平”，“原来的两个处室扩为七个，设置风险管理处、债券处、基金处、专户理财处、投资分析处等”，而且，资产管理中心被作为利润中心来管理。2001年，中国人寿更是建立起了一个投资决策、投资运作、风险控制“三位一体”的新型资金运用体制，组建了专业化的资金运用中心。有关资料显示，“总公司集中的资金占全系统可运用资金的比例由2000年的46.6％提高到2001年的66.27％，年末资金运用余额1258.63亿元，比年初增加626.34亿元，收益达43.67亿元。”尽管以中国人寿等为代表的众保险公司倾力投身孵化资产管理公司的运动，仍然有相当数量的主体“静观其变”。“目前资产运营中心（原投资管理中心）是直接设在集团之下的二级机构，下设风险管理部、固定收益部、基金部、投资作业部和组合管理部五个部门。”同样掌握上千亿保险资金的中国平安保险集团透露，现行的组织架构还比较合适。而安联大众保险公司副总经理陶安庭则认为，“至少在目前，合资和外资的保险公司还没有达到要成立专门性资产管理公司的经营规模。”　21世纪经济报道

　　 随着市场进一步转好，券商与银行的理财产品也在陆续上市。从3月下旬“招商受托理财计划”面世以来，不到两个月的时间里，长江证券、国泰君安、国信证券、国联证券、天同证券等券商都推出了类似的产品，更多的券商在积极酝酿之中。证券公司将受托理财业务产品化，而非简单的承诺保底收益，同时将客户对象推广到个人投资者，着眼于分流储蓄客户。一时间有人惊呼：证券公司将成为基金业的强有力竞争者。目前券商与银行共同销售的理财产品颇受市场欢迎，销售期一般都在一周到10天左右，有些还提前结束，正与浦发银行联手销售“同赢理财计划”的天同证券表示，如在销售期间内达到8亿元的额度，将提前结束销售。业内人士普遍认为，热销的原因首先在于，这类产品为投资者确定了预期收益，及产品投资组合的比例。比如，国泰君安的“安丹理财计划”预期年收益率不低于2.6%，招商受托理财计划为1.98%，天同证券的“同赢理财”预期税后收益不低于2.4%。这对于储蓄资金而言，显然有着不小的吸引力。同时，证券公司一般都表示，主要通过投资固定收益品种如国债和企业债获益。天同证券还增加了产品转换权，即“在委托6个月后一年内，可以有一次机会选择将受托理财资产实际收益的权利转换成获得协定到期收益率为2.4%的基准债券”，这无疑增加了保障功能。加上该类产品购买手续简便，一般不收取认购费，有些还定期发布理财信息。而与收益率挂钩的管理佣金收取办法，也将投资人的利益与券商收益统一起来。这些都已成为券商挑战基金业的底气所在。 　　

　　不过，目前推出的这些理财产品发行规模并不大，一般都控制在5亿元左右，委托管理期限都确定为一年期。此前，招商证券的理财产品虽然认购金额达到15亿元，但据悉，最终额度还是定在4亿元。国联证券的理财产品规模在3亿多，正在销售的天同证券“同赢委托理财计划”总的发行规模定在5亿元到8亿元之间。为什么规模有限呢？业内人士认为，规模是由各家券商根据自己运做资金的能力来确定的，但主要原因还是对于试探性的创新产品，初期大家都比较谨慎保守。与基金销售类似，券商的理财产品热卖，银行的作用不可小视。一些券商人士表示，这类产品设计之初，就主要是针对银行的储蓄客户，因此多以银行代理为主，直销为辅，券商给银行支付一定的代理费用。例如，与浦发银行的合作中，天同证券支付该产品委托资金原值总额的0.4%为代理费。在投资金额上，长江证券、招商证券的产品是每份10万元，国泰君安的是每份1万元，天同证券则是每份5万元，对客户的定位略有不同，不过在销售过程中，机构客户，资金超过百万元的还是占了主流，“有超过一半的资金来自这些大客户。”尽管在个人金融理财方面，这些产品的出现对基金业形成威胁，但这种运做方式从诞生之初就一直是业界探讨的焦点，券商、银行的做法是否合法合规？由于委托协议中并不保证收益，引起的投资损益还是由投资者承担，因此，投资者能否在一年后获得较好的收益仍需拭目以待。不过，对眼前摇来晃去的10万亿巨资的银行储蓄，虎视眈眈的券商、银行、基金都显得踌躇满志。中证网

　　 今春以来，牟平区企业上市喜讯不断：４月２２日，烟台北方安德利果汁股份有限公司股票在香港联合证券交易所创业板成功挂牌交易。一个多月前的３月１１日，烟台大华控股有限公司在美国纳斯达克市借壳上市。 至此，这个区上市公司已达４家，先后融资７·６亿元，上市企业数量占烟台上市企业总数的４０％，居全省县级第一。 　　

　　安德利公司是一家果汁出口企业，加入ＷＴＯ后在我省第一家打赢了国际反倾销官司，此次又在香港上市，无疑进一步提高了该企业的知名度，展示出了进军国际市场更加广阔的前景。在安德利、大华之前，牟平区已有新潮、九发两家上市公司。但是，该区没有满足已取得的成绩，坚持狠抓上市资源培植和梯队建设，力争上市一批、培育一批、储备一批，并根据证券市场变化，及时调整主攻方向，眼光不再仅盯上海、深圳证券市场。眼下，牟平区又确定了两家效益好、运作规范的公司作为上市的重点对象进行培育。同时，选择了几家有发展前途的企业进行股份制改造，培养新的上市“苗子”。 新股喜讯连连，老股业绩骄人。目前，九发股份食用菌走俏欧美，新潮实业“可利尔”亚麻系列产品驰名全国。这两家公司总资产超过２０亿元，通过配股共融资４·２５亿元，去年交税６７００万元，今年头４个月又达２０００多万元。 大众日报　　 　

　　 内地创业板的开设悬而未决,不少积极筹备在内地创业板上市的企业不得不把希望寄托在了香港创业板上。然而,低迷的市场使得投资者信心缺乏,香港创业板也走到了转折点。由于投资者对创业板公司的兴趣下降,创业板新股发行遭遇冰封。时下,引入战略投资者则成为很多内地新兴企业在创业板之梦破灭后最大的渴望,尽管这也是无奈之举。 　　

　　香港创业板转板潮渐起 　　截至去年10月底,57.69%的香港创业板公司宣布业绩亏损,加上之前发生的民企风波、仙股风波,一些业绩理想的公司也不受投资者欢迎,新股发行更是难上加难。最近,上海一家民营企业赴港发行新股由于认购额不足,不得不推迟了其在香港上市的日程表。与此同时,香港创业板开始掀起了"转板潮",一些符合条件的企业纷纷欲转到主板上市。3月23日,香港创业板公司维奥生物科技宣布,该公司将准备转往主板上市,并自愿撤销在创业板的上市地位。如果转板成功,该公司将是今年第4家转往主板上市的创业板公司。此前,德维森、华翔电子和天年生物等公司已经成功转到主板上市。由于目前还有不少创业板公司符合主板上市的要求,市场人士预计,香港创业板今年将出现一股转板潮。已经成功转板的华翔电子人士表示,转板的目的主要是希望获得更多投资者的关注,增加市场成交,同时,也有助于提高企业形象和公司未来的发展。 　　

　　创业企业呼唤战略投资 　　符合要求的企业转板了,不符合主板上市的创业板企业则继续忍受着投资者的冷淡,往往一天的成交只有寥寥几笔,再融资能力已经丧失殆尽,这也让内地一些新兴企业的"创业板"之梦更加遥不可及。在此情况下,一些风险投资机构和新兴企业呼唤更多的战略投资者出现,以更平稳的心态支持优秀创业企业的发展。湖北移栽灵农业科技公司就是这样一家在创业板之路上遭遇挫折的企业。据了解,该公司曾是拟在内地创业板上市的企业之一,早在2001年就完成了上市辅导。按照原来的计划,他们准备通过证券市场融资,把其拳头产品"移栽灵"进一步在全国推广和应用。然而上市之路的坎坷,让这项被科技部列为重点新产品的技术无法实现其应有的发展。在长久的等待之后,对于这样已经有着较好盈利能力,并希望借助资本实现技术向生产力转换的公司来讲,最现实的想法就是引入新的战略投资者,注入新的资金以支持企业的市场拓展和研发。"我们希望投资者能够心态平和一点,不以上市套现为最终目的,而是通过企业分红来实现投资回报,并和企业一起成长",该公司的有关负责人这样向记者表示。他相信,由于企业产品的应用市场每年以100%的速度增长,同时已经有了6个新产品作为储备,企业是能够获得战略投资者青睐的。 　　

　　创业投资的苦衷 　　有着这样想法的并不只是企业,一些创业投资机构也表达了类似的想法。目前,我国对创业投资机构设立的政策日渐宽松,激发了国内外创业投资家的热情。创业投资的活力就是资金的循环流动,但现实的问题是,在我国的创业投资业中,缺乏合理的投资回收渠道,投入的创业资金难以有效地退出,合理的高收益难以变现,创业基金难以流动进行再投资。由于高收益的难以变现和资金的不流动性,使创业投资失去了它赖以生存发展的动力。1998年6月,中创投资公司破产清盘就是一个真实写照。在分析中创失败的原因时,其中重要一点就是所投的创业资本无法合理退出,导致资金沉淀、固化,无法循环使用,后续经营无以为继,不得已转向股票和房地产市场,最终因经营不善而破产清算。由此,专家提出,在企业无法上市的情况下,引入战略投资者无疑是一个现实的选择,以促进长期资本的介入。毕竟,创业投资的主要功能是孵化并寻求投资增值,否则,只能做被动的长期投资者了。橡子园创业投资管理公司的林富元先生曾经对记者表示,作为孵化器企业,他们希望能够多给予一些创业企业以支持。然而在目前状况下,投资使用效率很低,投资期限也不得不拉长。他表示,对于一些已经具备盈利能力,前景不错的企业,他们希望能够有战略投资者接手他们的股权,以便让其有能力再去"孵化"一些创业企业。"一元钱使用两次就是两元钱啊。"林富元认为提高创业投资资金的使用效率,很重要的一个手段就是建立股权转让机制。在中国有着较多投资的美国数据集团最新披露说,其在中国的投资回报率达到40%,而在中国以外的国家却只有15%。据该公司总裁麦戈文介绍,其在中国30家创业企业的投资已获得回报并成功退出,退出的方式中有27个是采用股权出售,3个是IPO上市。不言而喻,上市意味着更高的投资回报率,但有关人士指出,在当前全球证券市场普遍低迷的情况下,需要更有耐心的风险投资资金和更具慧眼的战略投资家,以及更有效的股权出售平台。 专家建议,要建立有效的股权转让出售平台,除了要大力完善发展产权交易市场外,还应尽快出台相关优惠政策,鼓励战略投资者对创业企业进行兼并收购,这包括对收购方实行贷款优惠政策或者是税收上的优惠政策。如果能够采取有效手段激励战略投资者购买创业企业,风险投资就有了最便利、最迅速的退出渠道,提高资金使用效率。　资本周刊

　　 十六大以来，关于新的国有资产监督管理体制的讨论到今天可以说是暂告一个段落。新的国资委使得国有出资人到位，这是国企改革实质性突破。但作为国资委的工作人员也是经济人，怎样激励他们去尽职履行监督的权利呢？他们的工作是在一个集体协作下完成的，他们会不会搭便车？如果存在激励不足，或者激励不相容，他们会不会与国有资产的经营者串通谋私利呢？因此有人提出通过建立国有资产监督的信息披露制度，将全体社会成员纳入到国有资产的经营管理过程中来；有人提出通过给国资委监督的国有资产的经营情况定预算来考核。但不管怎样说，国有资产主体缺位的问题正在趋于解决，对于国有股一股独大的中国股市来说，任何相关政策的推出对于市场的影响都将是重大的，投资者务必对此予以高度重视。 深圳特区报

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