创 投 简 报
2002年第20期 总第02期

2002年10月29日 北京创业投资协会

编者按： 印度作为世界上发展最快的软件生产国，软件出口规模仅次于美国，其活跃的创业投资活动功不可没。本刊编发此文重点分析印度创业投资活动总体规模、内部结构、国际比较以及印度在发展创业投资产业方面对我国的启示等内容，供参阅。(因涉及版权，资料仅限会员单位内部传阅。)

印度的创业投资业

一、印度创业投资产业总体规模分析与国际比较
著名的IT脑库--印度软件及服务业协会（NASSCOM）认为到2000年底，印度创业投资应不止IVCA所指出的5亿美元，因为其只统计IVCA会员的数字，因而偏小，NASSCOM据其他来源指出，印度2000年底创业投资已达到13亿美元。表1给出其他各种来源估计的印度创业投资规模，其中亚洲创业投资杂志（AVCJ）和GVFL的数字含私人权益资本。相对而言，PwC和Thomson公司的数字偏低，而AVCJ和GVFL的数字由于包含了私人权益资本又显得偏大，因此目前被广泛引用的数字是NASSCOM的估计数。
表1：印度创业投资规模估计 单位：亿美元

资料来源：PwC、Thomson、AVCJ *UNDP采用了Thomson公司的数据
根据PwC公司提供的数据，相比较亚洲其他国家和地区而言，1995-2000年间印度的创业投资年均增长速度远远高于亚洲其他国家或地区（见表2），其在国际上的排名也由1999年的20名以外提升到2000年的第19位。就绝对数而言，印度创业投资居于亚洲第六位的领先地位，位于韩国、中国台湾和新加坡的第二集团内（表3）。
表2：亚洲主要国家（地区）1995-2000年创业投资年均增长速度

资料来源：PwC

表3：三大著名咨询公司对亚洲地区创业投资规模的估计 单位：百万美元

资料来源：PwC、Thomson、AVCJ

二、印度创业投资产业内部构成分析与国际比较 1、印度创业投资高度集中于创立期和扩张期 由于世界上一些国家或地区创业投资协会与有关的创业投资调查公司对创业投资的分阶段存在着不同的认识，本文为方便比较，将风险投资分为四个大的阶段，包括：种子期（Seed）、创业期（Start-up）、扩张期（Expansion）和成熟期（Mezzanine），成熟期包括IPO、MBO/MBI、M&A等。 由表7可知，印度创立期的创业投资不但高于以色列37%的水平，也大大高于美国19%和欧洲17%的水平，这主要由于印度近年来以软件产业和IT产业为核心的知识产业迅猛发展的背景有关。一般而言，知识型产业，特别是中小型企业，资金十分短缺，而这正是创业投资所能和所愿弥补的方向。正如一位美国创业投资家普若特所说，如果你去寻找廉价的智力，你最好去印度。大批的境外创业投资蜂拥而至印度，也直接加速了印度中小型知识企业的涌现，这导致印度成为世界上创业投资创立期比例最高的国家。
表7：印度与其他国家（地区）分阶段创业投资比较

资料来源：IVCA、IVA、NVCA、TVCA

由表7可知，印度也是世界上扩张期创业投资比例最高的国家之一，仅次于美国55%的水平，高于中国台湾48%的水平。这主要由于印度创业投资的发展只有十多年的时间，印度国有创业机构投资者由于缺少IT专家和项目筛选委员会等原因，加上国有基金不能紧跟科技发展日新月异的新形势，导致这些创业投资不断在投资阶段上后移，且由于SEBI对创业投资持有非上市股权不低于80%的硬性规定，即创业投资不断加大扩张期的比重。 2、印度创业投资主要来源于美国等境外（表8）
表8：1998年印度与其他国家（地区）创业投资来源比较

资料来源：IVA、NVCA、IVCA、TVCA *为共同基金
由表8可知，相比较其他国家或地区而言，印度最大特点是来自境外的个人和机构投资者的创业投资份额超过50%，其原因在于：（1）印度迅速发展的软件产业 ，特别是信息情报业在全球经济衰退的大环境下，业绩仍然稳定增长，对美国、日本等境外创业投资构成巨大吸引力，其中Intel连续两年投资1亿美元，日本软银发起的eVenture与ePartness合作，在已经向印度投入了6500万美元的基础上，追加投入1.5亿美元投向印度正在急剧扩张的媒体产业，澳大利亚媒体大亨帕克尔2000年3月成立了三种创业投资基金，总值高达4.19亿美元，投资印度信息技术产业5。创业投资家Jagadeesh估计，2000年美国约40%的IT创业投资对印度跃跃欲试，据印度Kurisarisi基金估算，今后每年流入印度的国外创业投资将超过20亿美元；（2）硅谷地区等美国地区印度人众多，如1998年美国签发的HB1签证的50%是签给印度人的，其中取得成功的企业家有的便设立创业投资，支持印度IT产业的发展。如2000年由两名美籍印度人创建了总额高达2亿美元的Igate基金，其中15-20%投入印度，包括Rekhi和Bhatia等在内的硅谷有名的软件工程师精英--硅谷印度帮，积极为印度筹集创业投资，为吸引美国大的创业投资商投资印度，Rekhi等人组织美国投资印度专题研讨会，他们的目标是每年创造30亿美元的创业投资7；而与NASSCOM保持紧密联系的硅谷软件工程师与创业投资家转换协会估计到2002年中印度创业投资流入量将大幅上升30亿美元。 3、印度创业投资集中于传统产业和软件产业 印度作为发展中国家，其创业投资的投向难免带有发展中国家的特点，即创业投资集中于传统工业部分（主要包括工业产品、机械制造业和食品加工业），即使像中国台湾这样资讯产业发达的区域，创投事业投资于传统产业的比重在若干年份甚至呈增长态势，如1995年台湾地区创业投资投向传统工业比重为7.7%，到1996年增加到9.6%。印度创投事业投向传统工业的比重则呈轻微下降态势，1998年投向传统工业的比重较上年下降了1个百分点。
表9：印度与其他国家（地区）创业投资投放产业投入比较

资料来源：IVCA、NVCA、TVCA、CVCA、EVCA
与此相反，印度创业投资集中于电脑软件及相关产业的比重则呈快速增加的态势，由1997年的20%上升到1998年的26%，成为世界上创业投资集中于软件及相关专业比重最高的国家之一，远远高于台湾地区4%的水平，也高于美国2000年17%的水平。 由于1999-2000年是印度境内外创业投资集中投放到印度因特网及相关产业上，因此1997-1998年创业投资投放到该产业的比例很低，再加上全球因特网产业面临着收缩的态势，且印度因特网产业所依存的生态环境非常差，也妨碍了创业投资投放因特网及相关产业的积极性。2000年印度1000人只有4人拥有电脑，只有世界平均水平的十六分之一，触网率不到千分之一，远远低于美国40%的水平。 4、印度创业投资出口多元化 印度创业投资的出口一般有以下几种： （1）通过印度主板市场实现IPO。 主板市场包括1878年成立的亚洲最早的证券交易所之一的孟买证券交易所（BSE）和基于Internet技术的全国证券交易有限公司（NSE）。NSE和BSE对印度高技术公司的上市和创业投资均给予一定程度的优惠，如NSE对于知识型公司（KBC）要求发行后实缴资本不低于5000万卢比，为非KBC公司一半，并赋予净值超过5亿卢比的创业投资基金有非KBC公司上市评估资格。而BSE对于发行前总销售收入75%以上来自信息技术、因特网、电子商务、电信和广告娱乐媒体等新发行公司发行后实缴资本的要求只有其他类型公司的一半，为5000万卢比。但NSE和BSE均要求至少有三年的营业记录。由于印度巨大的财政赤字导致经济长期萎靡不振，加上IPO必须要有至少三年营运记录的门槛较高，导致在1999-2000年间，只实现了74个IPO，只吸引了142.4亿卢比的投资，而按最保守估计，通过创业投资和私人权益资本投入的也超过360亿卢比14，由此可见通过主板市场上市对创业投资来说并不是一个较理想的出口。 （2）通过印度柜台交易所寻找出口。 印度柜台交易所（OTCEI）相对于NSE和BSE而言，是印度创业投资的理想出口，其对上柜交易的要求与亚洲主要科技板市场要求相比（表10），其门槛较低。
表10：亚洲主要科技板上市要求

*760万美元则无须营运记录限制，创业企业持有创业投资10%股份的则最低实缴资本 和营运年限均不受限制 **不满三年的要提供独立专业报告
OTCEI2000年度新设立了一个面向创立期企业的新交易市场资产成长市场（GEM），GEM最主要目标就是为尚未上市（柜）的企业提供一个正确估价的上柜交易平台，允许非上市（柜）公司可以在该市场赎回和存放公司股份，从而为这些公司的IPO创造了一个理想的阶梯，特别是为那些没有营运记录的公司创造了一个良好的发展机遇，从而为创业资本和私人权益资本提供一个有效的出口。GEM为IPO创造了一个良好的准备环境，鼓励上柜交易公司采用透明化和公司治理的商业战略。目前亚洲国家或地区中只有印度和中国台湾为非上市（柜）股票提供交易平台，中国台湾2002年才开始运作，但印度已经运作得较为成功。OTCEI正在逐步成为印度创业投资的一个最主要出口，其非上市（柜）股权的交易与上市（柜）股权的交易额之比已从1997年的2.56迅速上升到1999年的144.48，非上市（柜）股权交易额三年间增长了224.5%，与此同时，上市（柜）股权的交易则大幅下滑了16倍以上（表11）。
表11：OTCEI1997-1999三年间股权交易宗数与交易额 单位：亿卢比

资料来源：OTCEI （3）通过境外资本市场实现M&A和IPO。

印度最早的M&A，当数硅谷印度帮的发起人Rekhi1989年将自己的软件企业Excellan卖给著名的Novell公司，获得2.5亿美元的收益；最著名的M&A当数Patil等人将Hotmail卖给微软公司，获利高达7.5亿美元12。相对于许多因景气停滞而业绩恶化的美国信息企业，大多数的印度信息业者靠着稳扎稳打的软件开发，而使业绩维持稳定的成长。自1999年3月印度企业首次在美上市后，目前已有5家企业在那斯达克和纽约证交所上市（柜），其中在NASDAQ市场上市公司已达3家，与韩国、中国台湾相同，与新加坡、韩国、中国台湾处于亚洲第二集团内。另外，从预计两年内在美上市之印度企业高达20家来看，"印度创业、美国上市"的趋势正逐渐定型。对创业者而言，先在印度创业，比一开始就在美国创业，多了人力资源成本较低而技术人员容易募集的优点10。 三、印度发展创业投资业对我国的借鉴意义 印度在发展创业投资产业的进程中，其中以下三个方面将为我国发展创业投资产业提供一定的启示作用：
（一）积极推动印度IT软件及服务产业，为创业投资培育雄厚的产业基础 印度政府的IT推进政策包括：（1）成立信息部，实施IT特遣计划（TASK FORCE）；同年12月有16邦的邦政府宣布IT政策，另有7个邦成立工作小组与委员会；（2）成立软件开发促进机构--NASSCOM，同时陆续在班加罗尔、德里、海德拉巴和钦内等地设立17个软件科技园区；在园区内除了配合软件厂商需求提供特别的设施外，入园企业可享受10年所得税豁免政策，进口软件设备免税和允许其实施加速折旧11；（3）推动版权法规、取消计算机软件进口税、免除计算机软件出口利润所得税，推行银行、铁路、航空及制造业之计算机化等措施；（4）吸引外资产业前来投资，其内容包括放宽投资限制、放宽工业证照许可、解除官僚的管制、资本市场开放给外资进入、提供优惠条件、鼓励印度公司和外国公司达成技术合作，以及取消诸多的进口限制并大幅调低税率等；（4）大力扶持"产业导向"的信息科技学院成立，为其提供土地、资金、协助募款，目前印度政府喊出"2008年百万软件人才"的口号（目前软件人才有41万）；（5）鼓励各国知名信息业者分别在印度设立研发中心。目前世界知名厂商，包括美国、英国、日本、德国、法国在内的如Microsoft、Oracle、IBM、Intel、Digital、Computer Associates、HP、D-Link、Baan、Sun、Simense、Toshiba和Cisco等等，纷纷在在印度科技重镇设有据点，此举更有助于印度软件产业技术与品质水准之提升。 在政府准确的产业政策引导下，印度IT产业取得了迅猛发展，并赢得了良好的国际声誉，这一方面为创业投资提供了广泛的项目来源，另一方面，也吸引了世界上创业投资到印度投资。没有IT产业的迅猛发展，就不可能产生对创业投资的巨大需求。根据有关IT特遣计划的估算，目前，1998年投入IT产业的实际资本约为40亿卢比，到2000年IT所需投资将激增到120亿卢比（2000-2001财政年度印度IT软件及服务业产值达到82亿美元），按照其计划和SEBI专家委员会的计算，至2008年IT软件及软件服务业出口产值将增加至500亿美元，其所需要的投资将高达1500亿卢比，传统金融业将很难满足其庞大的资金要求，因此境内外创业投资便具有了雄厚的产业基础。
（二）充分利用境外智力资源，寻求适合创业投资发展的管制政策 印度政府明确地了解创业投资对于巩固印度IT产业在世界上的领先地位的重要性，先后利用境外智力资源，以寻求制定适合创业投资发展的政策环境。
1、1988年印度政府采用了世界银行发展私人创业投资的建议，但是由于印度创业投资刚刚起步，印度政府将创业投资基金仅仅限制在银行或金融机构方面，但是私人投资者通过银行或金融部门开始染指创业投资。
2、SEBI1999年组织了以美国Exodus国际公司主席为首的委员会，就如何促进印度创业投资快速增长提出建议报告，该报告在审视印度创业投资发展的基础上，提出印度创业投资发展战略。该报告主要建议建立创业投资的SEBI一站式管理模式，取消CBDT和RBI对创业投资的多头管理；降低IPO标准、允许有限合伙制创业投资等等。其中对创业投资实行SEBI的一站式管理已经在财政部长2000/2001年财政预算中作为新政策颁布实行。
3、以Rekhi为首的硅谷印度帮在印度IT和创业投资界拥有不可代替的影响力，游说印度政府修正电信政策和一些妨碍创业投资发展的陈旧政策，采用一站式管理模式，允许保险企业和养老基金参与创业投资，给予创业期企业三年的免税期。并筹集25万美元资助印度政府、中央银行和SEBI等官员考察美国创业投资体制，瓦杰帕伊首相亲自接见了他们，并采用了他们的部分建议，如消除投资者购买创业期企业股票的一些官样化限制措施。 由于以硅谷帮为核心的Rekhi等人，不但本身就是IT精英，而且又是在创业投资最活跃的硅谷地带成长起来的创业投资家，按Rekhi等人的估计，一旦印度政府全部或大部分采用他们的政策建议，印度每年至少增加30亿美元的创业投资，这对于资金紧张的印度IT产业无疑非常重要。事实上他们的政策建议也得到了印度政府的高度重视，瓦杰帕伊首相和财政部长等正在逐步吸收他们的政策建议，印度创业投资正在朝着一个管制效率较高的体制演进。
（三）广泛借鉴国际经验，印度政府直接卷入创业投资融资过程 在印度创业投资发展过程中，印度不断借鉴国际上成功的经验，主要是美国SBIC和以色列YOZMA经验，直接卷入创业投资融资过程。 在创业投资发展的早期，国家一直就构成创业资本的主体：（1）金融机构兼营创业资本，如国家在印度工业开发银行、印度工业投资公司、印度工业信贷与投资公司等金融机构建立创投基金；（2）建立了2亿卢比的印度创业基金与技术投资公司和印度技术开发与信息公司。在创业投资迅猛发展的阶段，政府投入的比例也处于不断增长的态势：如信息技术部与小型产业发展银行合作建立10年期的"全国软件和IT产业创业基金"，该基金总额达到10亿卢比，其中小型产业发展银行占40%、信息技术部占30%，IBDI、NASSCOM和工业金融公司各占10%，主要面向小产业部分，瓦杰帕伊总理1999年12月批准了该基金的设立。与此同时包括Kerala等在内的5个邦政府也借助本地工业发展公司，建立面向IT产业的创业投资基金。此外印度政府还借鉴了以色列YOZMA的成功经验，印度小产业发展银行（SIDBI）与毛里求斯IVG基金合作于2001年建立了面向海外的创业投资基金OVCF，基金总额高达5000万美元，其中SIDBI投入2000万美元，IVG投入1000万美元，其他国有金融机构投入2000万美元。 但是印度政府在卷入创业投资融资过程中则没有取得像以色列一样的成功，其主要原因在于：（1）这些机构投资者的资金不足，他们甚至在1998-1999年度不能单独资助一个项目；（2）这些机构的项目筛选委员会或价值评估组中没有单独的IT专家；（3）缺乏市场动力的回报框架；（4）没有精力和能力去紧跟快速发展的科技潮流。正是这些原因制约了印度政府减弱了创业投资的政策效果，如1988年创立的ICICI和GVFL被认为对随后8年的创业投资基金的募集和创立几乎没有任何推动作用。